2023 年 7 月 13 日、3 年間続き、2 億米ドルの費用がかかった仮想通貨業界の大規模訴訟である SEC 対リップル訴訟が、ついに「間もなく」終結しました。様々なニュースが飛び交う中、この「節目」となる事件をWeb3法律実務家の視点から分析してみたいと思います。

TL;DR

1. 裁判所は、XRP自体が「有価証券」に該当するかどうかを判断するという核心的な問題を回避した。

2. トークン販売の観点から、裁判所は「XRPの販売」が「有価証券」の販売に該当するかどうかを判断します。

3. リップル社の機関投資家向け公募・私募融資（機関投資家向け販売）はハウイーテストを満たしており、投資契約を構成し、「証券」商品に属しており、プロジェクト当事者の努力により価値の向上が期待できるXRPの;

4. 取引所でのプログラマティック販売では、投資家はプライベート・エクイティ機関投資家のようにプロジェクト側の努力を期待していないため、投資家はより投機的となり、プロジェクト側とは関係なく、市況や取引戦略に関連する可能性があり、 「有価証券」「オファー」に属さない。

5. 他のトークンの配布方法は Howey テストを満たしておらず、「有価証券」の提供に属していません。

6. 裁判所の判決は取引所（Coinbase）の売却を支持し、CEX と DEX の売却に新たなアイデアをもたらしました。

7. プロジェクト機能が開始されていない場合、投資トークンは株式と同様であるため、プロジェクト当事者のその後のプライベートエクイティファイナンスの公表には特別な注意を払う必要がありますが、プロジェクトが正常に開始され、投資トークンが存在する場合は、開発の期待はありませんが、トークンにはより多くの機能的プロパティがあります。

この判決には拘束力がなく、SECが控訴しないことは不可能であることに注意すべきである。なぜなら、裁判所の判決は依然としてSECの仮想通貨に対する理解と矛盾しており、次のステップは第2巡回区控訴裁判所に控訴することになるからである。 、次のエピソードはさらに面白くなります！

https://blockworks.co/news/judge-rules-ripple-xrp-not-security

1. リップル事件の背景

1. リップル事件の背景

2012年に設立されたリップルは、グローバルな決済ネットワークを構築し、金融機関にブロックチェーンベースのグローバルな決済ソリューションを提供することに取り組んでいます。リップルの中核製品は、すべてのアカウント情報とトランザクションを記録するために使用されるオープンソースの分散データベースであるXRP Ledger（XRP Ledger）であり、XRP LedgerのネイティブトークンXRPを通じて動作します。

2020年12月22日、米国証券規制委員会（SEC）は、2013年以来、リップルとその創設者がより多くの資金と引き換えにリップルのトークンXRPを発行および販売（売却の申し出または売却）してきたとして、リップルとその創設者に対して訴訟を起こした。数十億ドルの資金よりも。しかし、リップルとその創設者は、XRPの発行と販売をSECに登録しておらず、SECの登録免除も受けていないため、有価証券の募集に関する米国証券法第5条の関連規定に違反しています。

これらのオファーには以下が含まれます: (1) 機関投資家との投資契約を通じて調達された 7 億 2,800 万米ドル (機関投資家向け販売)、(2) 取引所を通じて提供された 7 億 5,700 万米ドル、(3) 従業員によって配布された XRP の価値は 609 ドルを含む他のチャネルを通じて提供されました。プロジェクト当事者の助成金に 100 万米ドルの XPR トークンが寄付されます。

2.「有価証券」の決定

裁判所による「有価証券」の判断は依然としてハウイー・テストの基準に従っている。 Howey テストは、1946 年の SEC 対 WJ Howey Co. 事件において、取引が「投資契約」に該当するかどうかを判断するために米国最高裁判所によって使用された基準です。他の形式の利益分配契約には「投資契約」も含まれます。したがって、特定の取引が Howey テストの基準を満たしている場合、その取引は 1933 年米国証券法および 1934 年証券取引法の関連規定に従い、米国の法制度の下で「有価証券」とみなされます。

SEC 対 WJ Howey Co. では、Howey は、柑橘類果樹園の土地を買い手に売却し、その後買い手からその土地をリースバックするというビジネス モデルを考案しました。自ら土地を所有し、ハウの運営を通じて利益を受動的に分配する。その後、SECは、この取引は米国証券法で定義される「有価証券」の範疇に入る投資契約に当たるとして、オムニビジョンを提訴した。

つまり、「有価証券」とは、投資家が (1) 受動的に (2) 金銭の投資を通じて他者の大義に参加し、 (3) 他者の努力から利益を期待する (4) 誰も得をしないものです。他人や他者の努力が失敗した場合、投資家は投資金額を失うリスクに直面します（他人の努力から利益が得られるという合理的な期待を持って一般的な事業に資金を投資することがあります）。

3. リップル事件の特定

3.1 XRPトークン自体について - 裁判所は結論に達していない

裁判所は、ほとんどの「投資契約」の基礎となる主題は商品（スタンドアロン・コモディティ）のみであり、SEC対WJハウイー社の事件における果樹園と同様に、必ずしも「有価証券」の定義を満たさないと判示した。 、およびその他の「投資契約」 金、原油などの基礎となるターゲット。

裁判所は、ほとんどの「投資契約」の基礎となる主題は商品（スタンドアロン・コモディティ）のみであり、SEC対WJハウイー社の事件における果樹園と同様に、必ずしも「有価証券」の定義を満たさないと判示した。 、およびその他の「投資契約」 金、原油などの基礎となるターゲット。

取引が「投資契約」に該当するかどうかを判断する方法は、依然として取引の経済的実質と背景要因に基づいて検討する必要がある（裁判所は経済的現実と原資産の売り出しと売却を取り巻く状況の全体性を分析する）。

同じ理由が XRP トークン自体にも当てはまります。

その結果、裁判所は、米国の規制当局の間で最も口論になる問題である「XXXトークンは有価証券なのか？」という根本的な問題を巧みに避けながらも、 XRPの提供方法の違いが「」に該当するかどうかというトークン取引の経済的本質を判断した。証券」の販売。

3.2 XRPの機関販売 - 「有価証券」商品の構成

ここでの機関投資家向け販売とは、専門機関投資家を対象としたXRP私募ラウンドの資金調達を指すものとし、裁判所はハウイー・テストを直接適用する: (1) 資金投資; そのネットワーク運営について、投資家の期待される利益はリップルの構築と密接に関連している; (3) 他者の努力を通じて期待される利益を得る、つまり投資家はリップルの努力を通じて期待される利益を得ることを期待します。ここでの期待される利益には利息、収入、投資価値の増加が含まれます。

実際、リップルは市場での宣伝などの手段を利用して、自社のXRPトークンへの投資が将来利益を生む可能性があることを投資家に知らせたり、XRPの価値をリップル自身の取り組みに結び付けたりしています。

また、機関投資家と締結する投資契約には、ロックアップ条項や再販制限などの条項も含まれており、合理的な経済人であればロックアップなどしないため、機関投資家の消費目的（消耗的使用）ではなく、投資目的をより明確に示しています。消費目的のトークンをアップします。

その結果、裁判所は関連事実を総合し、XRP（Institutional Sales）の機関向け販売は「有価証券」の提供に当たるとの結論に達した。

3.3 XRPの取引所販売（プログラマティック販売） - 「有価証券」の提供にはなりません

裁判所は、このような方法で提供することは、(3)ハウイー・テストにおいて他者の努力を通じて期待される利益を得ることには当たらないと判示した。

その理由は、流通市場取引所ではブラインド入札・売り取引によって二次取引が行われるため、投資家の資金投入が必ずしもリップル口座に入るわけではなく、投資家はリップル取引があることすら知りません。リップルのように、投資家が利益を上げることを期待する方法は、必ずしもリップルプロジェクトの取り組みによるものではなく、市場のマクロ環境の判断、取引戦略の使用などに基づいている可能性が高くなります。

流通市場における為替投資家の投資ロジックと機関投資家の投資ロジックには依然として大きな違いがあります。したがって、裁判所は、XRPの取引所販売（プログラマティック販売）は「有価証券」の提供に当たらないと認定しました。

https://www.bankrate.com/investing/what-is-coinbase/

3.4 その他の分配 — 「有価証券」の提供にはなりません。

3.4 その他の分配 — 「有価証券」の提供にはなりません。

ここでの他の手段には、従業員への支払いや、サードパーティ (エコシステム参加者) への XRP 支払いが含まれます。裁判所はまた、この方法での販売は(1)ハウイー・テストへの金銭投資には当たらない、つまり、リップルに対する金銭投資またはその他の具体的な対価(何らかの具体的で定義可能な対価)があることを証明する記録はない、と判示した。 . .

裁判所の判決は、SECが2023年3月8日に改訂した「デジタル資産の「投資契約」分析の枠組み」とは大きく異なる。 SEC は、私たちが理解できる従来の「お金 (通常は通貨)」の定義に加えて、「お金 (マネー)」の他の定義には以下が含まれると考えていますが、これらに限定されません。 (1) 投資家が特定のタスク (報奨金) を完了する方法プログラム）発行者がこのように経済的利益を増進し、仮想通貨取引の市場を育成することを目的として得られる仮想通貨の報酬、（２）投資家はエアドロップ（Air Drop）を通じて仮想通貨の報酬を得る。このようにして仮想通貨の流通を促進します。ここで、SEC がトークンの発行と流通のさまざまなシナリオに合わせて「お金」の定義を拡張したことがわかります。

この矛盾は控訴審でさらに詳しく議論されると考えられている。

4.その後の影響

この判決には拘束力がなく、SECが控訴しないことは不可能であることに注意すべきである。なぜなら、裁判所の判決は依然としてSECの仮想通貨に対する理解と矛盾しており、次のステップは第2巡回区控訴裁判所に控訴することになるからである。 、次のエピソードはさらに面白くなります！

4.1 私募融資ルートの遵守

いずれにせよ、リップルの初期の非公開ラウンドにおける機関投資家への公開売り込みとXRPの提供は、投資契約としての資格を有します。しかし、2013 年頃の市場ではトークンに対する明確な理解はなく（現在は明確ではありませんが）、トークンファイナンスの準拠した道筋もありませんでした。

米国証券法の体系に基づいた準拠したトークン発行パスを Web3 プロジェクトに提供することを目的とした SAFT ホワイト ペーパー (SAFT プロジェクト: 準拠したトークン販売フレームワークに向けて) も 2017 年 10 月 2 日にリリースされました。白書の主編集者であるマルコ・サントリ氏（現在はカーケン法律事務所のゼネラルマネジャー）は、当時ニューヨークの法律事務所の小弁護士に過ぎなかった。

したがって、今回の件は、プライベート・エクイティ・ファイナンスのプロジェクト側、特に公的宣伝や宣伝において、トークンの価値を自らの取り組みと直接結びつけることを避けることに警鐘を鳴らした。 SECとCoinbaseおよびBinanceの間の訴訟では、10以上のトークンが「有価証券」としてリストされている理由の大部分は、私募ラウンドの公的宣伝と宣伝による集中化の度合いによるものです。

4.2 プログラマティック セールスの新しい世界を開く

プログラマティックセールスに関する裁判所の解釈は非常に興味深いもので、これが昨夜のCoinbaseの急騰の理由の1つです（太ももを叩かれた）。このような考え方はCEXやDEXの上場ビジネスにも適しており、トークンの販売にも新たなアイデアを提供することが期待されます。

ただし、すぐにSECから攻撃される可能性があります。

5.最後に書く

実際、本件では、裁判所の考え方がトークンそのものの定義を希薄化し（各種投資契約の基礎的対象が「商品」であるなど）、発行・販売方法を判断する傾向が強いことが見て取れる。トークン（ソロステーキング自体は「有価証券」を構成しませんが、ステーキング金融商品は「有価証券」を構成する可能性があります）。これは将来的には規制上の考え方となる可能性があります。

いずれにせよ、リップルやコインベースなどの業界大手とSECなどの規制当局との間で継続的な議論が行われた後、新しい考え方と定義が暗号業界に注入され、規制の霧が晴れ、業界の急速な発展が促進されるでしょう。ウォール街資本が牙を剥いたのがわかります、買って買ってください!

最後に、銀行家ではなく、デゲンになってください、ラッシュ!

- 終わり -

この記事は学習と参考のみを目的としており、皆様のお役に立てれば幸いです。これは法的または投資に関するアドバイスを構成するものではなく、あなたの弁護士である DYOR を構成するものではありません。