2023 年 10 月 12 日、UST の崩壊から丸 523 日が経過しましたが、私たちはまだステーブルコインについて理解していません。

USDRは流通供給量6,000万ドルの「ステーブルコイン」で、その大部分がイギリスの不動産によって担保されているが、数時間のうちに1ドルから0.5ドルに急速に下落した。これは典型的な「ラン」イベントであり、ステーブルコインの流動性の高い負債とその非流動性担保との間に満期の不一致が存在します。

これは、不動産担保債務 (RWA) を売買するためのマーケットプレイスである Tangible によって発行されます。このプラットフォームでは、トークン化された不動産、時計、ワイン、金をUSDRで購入できます。

実質米ドル...より良い通貨ではない

Tangible の文書によると、「リアル USD (USDR) は、米ドルにペッグされた、新しいタイプのリベース、利付、過剰担保のステーブルコインです。USDR は主に、利付のトークン化された不動産によって担保されています。」

すべての USDR は、0.25% の手数料でいつでも 1:1 で DAI と交換できます。この契約では、資本バッファーとして機能し、償還を促進するために数百万ドルの現金が保持されます。

デカップリングは、USDR と交換できる 1,200 万ドル相当の DAI がリザーブからなくなり、保有者が分散型取引所を通じてトークンを投げ捨て始めたときに発生しました。現在、USDR保有者は担保不足を補うために同社の金融資産が分配されるか売却されるまで待たなければならない。

USDR のさらに興味深い点は、USDR がアルゴリズムのステーブルコインであることです。

USDRは、TNGBLまたはDAIで1:1の比率で鋳造できます。このプロトコルでは、TNGBL から生成される USDR の量に 10% の最大制限が課されます。スワップで集めた資金は英国で住宅を購入するために使われる。タンジブルチームは、不動産担保をさらに購入するためにギアリングレシオを超える超過担保が使用されていると文書に書いています。しかし、タンジブルチームは、そんなことは一度もしておらず、超過担保はすべて予備として保管されていると語った。

不動産サポート

Tangible は、USDR を支援するために不動産を利用する 2 つの理由を示しています。

まず、不動産は収入を生み出すことができます。すべての有形不動産は、毎月の家賃を生み出すことができる賃貸物件であり、その家賃は買い戻しを通じてUSDR保有者に流れます。

Tangible は、USDR を支援するために不動産を利用する 2 つの理由を示しています。

まず、不動産は収入を生み出すことができます。すべての有形不動産は、毎月の家賃を生み出すことができる賃貸物件であり、その家賃は買い戻しを通じてUSDR保有者に流れます。

タンジブルは英国市場の不動産のみを購入しており、利回りは6.39％となっている。比較すると、1か月物の英国産金の利回りは5.31%です。

第二に、研究チームは不動産の「価格上昇」が長期的に果たす役割を指摘した。彼らは、不動産には「予測可能な値上がりの歴史」があり、「米国の住宅の平均販売価格は1970年第1四半期の2万7000ドルから、2020年第1四半期には38万3000ドルまで上昇した」と述べた。

さらに文書の中で、USDRは「真の価値の保存手段」であり、住宅価格の長期上昇によるインフレから保有者を守るため、「より良い通貨」であると主張している。

私たちが2008年の金融危機から何も学ばなかったのと同じです。

オンデマンドパリティ

仮想通貨における最大の嘘は、お金の3つの特徴がどのように表現されるかということです。私たちは皆、お金には交換媒体、会計単位、価値の保存という 3 つの特性があるということを何度も聞いたことがあるでしょう。しかし、これらは宗派にのみ関係します。

ビットコインは価値を保持し、プラットフォームが支払いオプションとして統合しているため、通貨になり得ます。これはどの製品にも当てはまります。ビットコインは毎日 5%、10%、15% 変動する可能性がありますが、価格は米ドルに対して相対的なものであるため、支払い方法としての能力が低下することはありません。 1 BTC = 1 BTC と言われます。

米ドル建ての債務にはより高い基準が適用されます。 USD ステーブルコインは、いかなる状況においても 1 ドルまたは約 1 ドルで償還できる必要があります。

それができないなら、それはドル通貨ではありません。

おおよそと言ったのは、民間発行の通貨が私たちの社会に存在すべきであると認めるなら、通貨には常に若干の価格感応性があるからです。政府発行の通貨だけが、紙幣印刷会社から全面的な信頼を得ているため、価格に影響されないとみなされます。

ステーブルコインは米ドルの模造品であり、FRAX は v3 のリリースによりこのカテゴリに参入しました。当社のステーブルコインは約 1 ドルの価値で USDC として販売できますが、保証はありません。 Frax DAO の使命は、ペッグを維持するために流動性の高い資産の宝庫を維持することですが、状況は常に変化する可能性があり、ポートフォリオは最悪の事態に備えて準備されています。

注目すべきことに、タンジブルは今年の第 1 四半期と第 2 四半期にカーブでの成長戦略を推進しました。ラマのリスクチームは、担保サポートについて懸念を表明した。同時に、Frax DAO は担保比率を 100% に引き上げることに投票しました。

ステーブルコインを見るときに採用しなければならない視点は、「何かが起こって国庫全体を割引価格で売却しなければならない場合、いくら戻ってくるでしょうか？」です。「オンデマンド」ではない場合、基準通貨は次のとおりです。間違っている。

Tangible の貸借対照表上の資産を考慮すると、次のような仮定ができます。

プロトコル障害が発生した場合、TNGBL トークンは「株式のような」特性を持ち、価値がなくなります。ステーブルコインのサポートに何の価値も追加しません。

チームが保有する保険基金とPOLは両方とも、ゼロ近くになるか、残りの担保を保全するために償還が打ち切られるまで取り消される。

タンジブルが資金を回収するために不動産を下取り販売に出す場合、将来の市場状況が不明なため、市場価格を下回って売却しなければならない可能性があります。さらに、不動産は世界中にあるため、売却時の為替リスクが高まります。

そこで、答えなければならない問題は、資産価値にどれだけの割引を割り当てるべきかということです。金利が15年ぶりの高水準にあるため、このような評価額での流動性は蒸発している。

タンジブルの行動計画

USDR トークンのデカップリングを考慮して、チームは次の手順を提案しました。

そこで、答えなければならない問題は、資産価値にどれだけの割引を割り当てるべきかということです。金利が15年ぶりの高水準にあるため、このような評価額での流動性は蒸発している。

タンジブルの行動計画

USDR トークンのデカップリングを考慮して、チームは次の手順を提案しました。

1. 資産流動化: 不動産と流動資産を考慮すると、USDR の現在の担保率は 84% です。

2. バスケットの導入: タンジブルは、ステーブルコインの代わりにトークン化された不動産プール、つまり不動産インデックスファンドを提供します。英国の不動産などのこれらのバスケットは、USDR保有者に比例して割り当てられます。ユーザーはインデックス トークンを保持したり、家賃の徴収から稼いだり、Pearl で採掘したり、売却したりできます。バスケットの需要がない場合、タンジブルは不動産の清算を開始するが、プロセスが完了するまでに数か月かかる可能性がある。

3. USDR 償還: バスケット資産が準備されると、Tangible は USDR 償還プロセスを開始します。 USDRは、ステーブルコイン、バスケットトークン、ロックされた3、3+ TNGBL NFTの組み合わせで引き換えられます。その後、住宅ローンのギャップがある場合は、TNGBL 3 または 3+ を通じて補填され、1 年間ロックされます。

大幅な割引なしで不動産を売却できると仮定すると、各 USDR 保有者は次のものを受け取ります。

0.052 米ドルのステーブルコイン (DAI);

バスケット形式で 0.78 ドルの不動産。

TNGBL は 0.168 ドルで固定され、レンタル収入を得ています。

議論または可決されたすべてのステーブルコイン法案が、すべての発行者に現金と短期同等物のみを保持することを要求するのには理由があります。市況が悪くなり、投資家はパニックに陥ります。償還するのに十分な流動性がない場合、切り離し/実行は避けられません。非流動的な負債は、コンベクシティを指数関数的に増加させます。市場が流動性不足のわずかな兆候を検出する限り、資産価格は直ちに割引されます。

執筆時点では、USDRの価格は0.53ドルです。チームはトークンの担保率が84％であると主張したが、市場は国債ポートフォリオの清算には数か月かかる可能性があることを知っており、それに応じてトークンを割り引いた。

このプロセスが完了すると、USDR は存在しなくなります。ステーブルコインは実行後は消滅します。

はっきりさせておきますが、すべてのステーブルコインは借金の一種です。トークンの形をした、非常に流動性が高く代替可能な負債商品です。タンジブルは、不動産を78％裏付けとした数百万ドルの債券を満期リスクゼロで発行できると考えている。ある程度、暴落前の30％の現金とPOLバッファーは、暴落の際に十分な流動性を提供するのに十分でした。

今日の事件は伝統的な金融業界で数え切れないほど繰り返されており、「顧客を保護するために設定された対策は、プロトコルを攻撃するにはあまりにも簡単に操作される」と主張されていることから、このプロジェクトの性質が実証されています。タンジブルも「新しいことに挑戦する」わけではありません。チームは、非流動性資産に対して償還可能な流動性債務トークンを意図的に発行します。 Tangible は専門用語を初心者の非組織ユーザーに売り込みます。

USDRの崩壊が非常にもどかしいのは、それに伴うリスクがラマ・リスク・チームによって文書化されているためであり、ラマ・リスク・チームは次のように書いている。

要約すると、Tangible は USDR ペグをサポートするためのいくつかのメカニズムを確立しました。彼らは、USDR 保有者がいつでも USDR を同等の価値のものと交換できるようにする有望な方法 (pDAI) を考案しました。ただし、ほとんどの対策はまだ新しく、テストされておらず、一部は完全に集中化されています（不動産の清算など）。特にランが発生した場合、USDRがペッグを維持できるかどうかは疑問である。さらに、このプロジェクトは、wUSDR トークンとクロスチェーン統合を通じて、複雑さと潜在的な脆弱性の複数の側面を追加します。これらの要因はUSDRの安定に貢献しません。

しかし、今日私たちはまだ別の「ステーブルコイン」の失敗について議論しています。これらの事件は、まさに反仮想通貨議員が厳格な規制や法律を起草する際に引用しているものであるため、これはイライラさせられる。タンジブル社の失敗は、反仮想通貨ロビーに、私たちの業界を閉鎖すべきさらなる理由を与えました。

ステーブルコインは現金や短期同等物以外のものによって100％裏付けられるという考えを払拭する時期が来ています。不動産は優れた担保ですが、ステーブルコインの形で住宅資産に対する100％の融資を許可することは明らかに悲惨です。

Frax では、リスクを最小限に抑えながら堅牢なステーブルコイン エコシステムを構築することに取り組んでいます。最新の v3 リリースでは、Frax も DAO に収入を提供するために RWA を使用しますが、許可されるのは最も流動性が高く、満期が最も短い資産、つまり財務省短期証券、翌日物レポ、FRB のメイン口座の米ドル、および一部のマネー マーケット ファンドのみです。他には何もありません。