著者: Michael Nadeau、DeFi Report創設者

翻訳：ゴールデンファイナンスxiaozou

スタンダードチャータード銀行は先月、「イーサリアムの中年危機」と題するレポートを発表し、激しい議論を巻き起こした。報告書は、Baseがイーサリアムの時価総額を500億ドル減少させ、「GDPを奪った」と推定し、そのためETHの年末目標価格を1万ドルから4,000ドルに引き下げたとしている。これにより、核心的な疑問が浮かび上がります。スタンダード・チャータードは、L2「Jカーブ」の底でETHを誤って判断したのでしょうか？それとも構造不況は続くのでしょうか？

この記事では、スタンダードチャータード銀行の結論を再検証し、私たち独自の見解を述べたいと思います。

1. BaseとEthereumの「パートナーシップ」

あなたが Ethereum で、私が Base だと仮定します。私たちは皆、Web3 にとって重要なインフラストラクチャを構築しています。ある日、私はあなたに提案しました。競争するために別の L1 を構築するのではなく、協力してみませんか?

ベースとしての私の協力要件は次のとおりです。

Ethereum として、次のことを希望します:

両者は1+1>3の相乗効果を生み出しました。 2年が経過した今、オンチェーンデータで結果を検証してみましょう。

2. ベースエコノミーとオンチェーンデータ

利用料

設立以来、Base は 2,480 万ドルの基本手数料と 8,190 万ドルの優先手数料を生み出してきました。 2024年、Baseの収益（7,400万ドル）はCoinbaseの年間総収益の1.1%を占めました。

Baseは現在最も急速に成長し、最も収益性の高いEthereum L2であり、最大のライバルであるArbitrumより2年遅れて立ち上げられました。

ベースGDP

Baseは現在最も急速に成長し、最も収益性の高いEthereum L2であり、最大のライバルであるArbitrumより2年遅れて立ち上げられました。

ベースGDP

Baseのオンチェーンアプリケーションは総額7億6,800万ドルの手数料（累積「GDP」）を生み出しており、主要な貢献者にはUniswapやAerodromeなどのDeFiプロトコルが含まれています。

「GDP」は、エンドユーザーがオンチェーンアプリケーションの使用に対して支払う手数料（ガス料金を除く）を測定します。

1日あたりの平均新規アドレス数

過去 30 日間で、Base は 1 日あたり平均 412,000 件の新規アドレスを追加しました。 2023 年 8 月のサービス開始以来、Base は合計 1 億 5,500 万件のアドレス インタラクションを獲得しています。 Base は、Ethereum エコシステムに新しいユーザーを引き付けています。

ベースブリッジETH

現在、ベースチェーン上には191万7000ETH（LSTを含む）があり、流通量の1.6％を占めており、ETHの新たな需要を生み出しています。

平均日次ブリッジ資産

ネイティブのクロスチェーンブリッジを通じて、L1/L2 間を毎日 5,000 万～ 2 億ドル相当の資産が流れています (ETH が 80% を占めます)。過去 30 日間で、5 億 300 万ドルの資産が Base から Ethereum に流入しました。過去 90 日間で 30 億ドルの資産が Base から Ethereum に流入しており、Ethereum が依然としてクロスチェーン ハブであることを証明しています。

ステーブルコイン供給

ベースチェーン上のステーブルコインの在庫は42億ドル（USDCが91%を占める）に達し、合計ロック価値は99億ドルで、そのうち60億ドルはネイティブ資産、33億ドルはイーサリアムクロスチェーンからのものである。これにより、Ethereum のアプリケーション シナリオがさらに増えます。

ベースの現在の評価額は99億ドル。このうち60億ドルは「ネイティブ」資産であり、つまりBaseで発行されたものである。 33 億ドルは「正規」資産であり、イーサリアムからブリッジされたことを意味します。 6億ドルは「外部」資産とみなされ、他のチェーンからブリッジされた資産を意味します。

同様に、Base はネイティブのトークン化された資産を通じて ETH に対する新たな需要を生み出します。

要約すると、Base は 2 年足らずで Ethereum を使用して次のことを行いました。

イーサリアムは1+1=3という協力価値を達成したと考えています。しかし、イーサリアム自体はどのように利益を得るのでしょうか?

3. イーサリアムの「セキュリティフランチャイズ」へのBaseの貢献

BaseはL1にブロブと決済手数料として合計450万ドルを支払っており（破棄済み）、過去6か月間のオンチェーン利益率は91％に達している（オフチェーンコストを除く）。

なお、Base は L1 料金として合計 2,400 万ドルを支払っており、その 80% は EIP4844 (より安価な BLOB) の実装前に発生しており、私たちの分析にはそれ以前の通話データ ステージは含まれていません。

現在、Base は平均 93 TPS を処理しており、Ethereum の容量を効果的に拡大しています。

2023年8月にBaseがオンラインになって以来、イーサリアムの週次GDPは75％増加しましたが、2022年初頭のピーク時と比べるとまだ80％低い水準です。現在、L1アプリケーションの日次GDPは5,700万米ドルですが、Baseアプリケーションの平均週次GDPは680万米ドルです。

核心的な質問に戻ります: Base は Ethereum の GDP を「盗む」のでしょうか?

答えはイエスです！

まさにこれが L2 ロードマップの目的です。トップアプリケーション（UniswapやAaveなど）はBaseに拡張しており、新しいプロジェクト（Aerodromeなど）はL1ではなくBaseを直接選択しています。ユーザーの L2 への移行により、L1 手数料と ETH バーンが減少し、Ethereum はよりエンタープライズ/B2B ビジネス モデルへと移行しています。

これは、将来 L2 が BLOB 手数料を通じてギャップを埋めることができなかった場合にのみ、Ethereum の「バグ」となります。

4. ベース成長予測とETH価値獲得

現在のデータに基づくと、イーサリアムはL2ロードマップを通じて長期的な将来に投資し、短期的にはGDP、取引手数料、ETHバーンを犠牲にしていると考えられます。また、Baseが規模を拡大し、複製可能なテンプレート（従来の金融？）を確立し、エコシステムの前向きな発展を促進すると期待しています。

現状分析：

上の図からわかるように、現状ではイーサリアム経済への影響は小さく、平均L2手数料は0.0002ドルとなっている。

上の図からわかるように、現状ではイーサリアム経済への影響は小さく、平均L2手数料は0.0002ドルとなっている。

ベース TPS が 5 倍に増加すると、L2 手数料がわずかに上昇しますが、Ethereum L1 の価値は増加します (年間換算で 2,450 万ドル)。

ベース TPS が 10 倍に増加すると、L1 の年間収益は 200 倍の 49 億ドルに急増します (バリデーターはこれを喜ぶでしょう)。

しかし、別の問題も発生しました。平均 L2 料金が 0.35 ドル (容認できない) に上昇してしまうのです。

PeerDAS および Fusaka のアップグレード (今年の第 3 四半期または第 4 四半期に予定) により、BLOB/ブロックの数が 12 に増加します (最終目標は 48 で、最大制限は 72)。ベース TPS が 10 倍に増加し、初期の Fusaka アップグレードが完了したと仮定します。

アービトラムとオプティミズムも同じ期間に10倍の拡大を達成した場合:

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楽観的に、ターゲット BLOB が 1 年後には 24 に増加すると予測してみましょう。

楽観的に、ターゲット BLOB が 1 年後には 24 に増加すると予測してみましょう。

平均 L2 手数料を 0.02 ドル未満に抑えるには、1 ブロックあたり 33 ブロブという目標が必要ですが、その時点で年間 L1 収益はわずか 14 億ドルとなり、これは過去 365 日間の実際の収益とまったく同じになります。

まとめ：

分析モデルを簡素化して、2 つのコア メカニズムを明らかにします。1) L2 トランザクション/秒 (TPS) の増加が BLOB の価格設定に与える影響。 2) L1 ターゲット BLOB/ブロック数の増加が Ethereum 経済モデルと L2 ユーザー料金に及ぼす伝達効果。実際、私たちは市場環境の動的かつ予測不可能な性質を十分に認識しており、近い将来には、数百の L2 が同時に BLOB スペースを競い合うようになるかもしれません。

L1 は今後も大量のオンチェーン アクティビティを実行し、手数料収入を生み出し続け、ETH の破壊を促進し続けると確信しています。ただし、具体的な適用シナリオや取引規模はまだ不明です。

シミュレーターのシミュレーション結果によると（3つの主要なL2がすべて現在のベースの10倍のTPSに達すると仮定）、L2の合計TPSが2,790に達すると、Pectraテクノロジーのアップグレードが完了しても、Ethereumネットワークは依然として過負荷圧力に直面することになります（この時点で、1つのL2トランザクションのコストは0.35米ドルです）。

それに比べて、Solana は過去 90 日間で 1,078 TPS を安定して処理しており、平均手数料はわずか 0.016 ドル (基本手数料 + 優先手数料を含む) です。実際のユーザー手数料はもっと低くなります。これは、Solana のネットワークがトランザクション タイプに基づいて動的な価格設定メカニズムを採用しており、パフォーマンス アップグレード ソリューションの Firedancer がまだ正式にリリースされていないためです。

5. 結論

「完璧な解決策などなく、あるのはトレードオフだけだ」という言葉は、ここでは特に真実です。 Base は L2 モデルを通じて迅速にスタートし、現在は理想的な利益を得ていますが、制御不能な Ethereum 拡張ルートに縛られており、「ベンダー ロックイン」や技術的負債のリスクに直面する可能性があります。

イーサリアムは、L1 料金を犠牲にして ETH への新たな需要を生み出し、ユーザー エクスペリエンスを向上させることで、エンタープライズ レベルの顧客を獲得しているようです。しかし、長期的な経済関係が持続可能かどうかについては疑問があり、シナリオ分析では拡大のボトルネックが続く可能性が高いことが示唆されている。 L2 が急速に拡大できない場合は、バリデーター収入を維持するために追加の ETH を発行する必要があるかもしれません (EIP4844 以降、ETH の供給量はデフレから BTC を超える可能性がある状態に変化しました)。

Base は現状に満足していると思われますが、Ethereum ブロブがうまく拡張できない場合は、Celestia などの代替手段を検討する可能性があります。イーサリアムは、その文化を「価値の識別」から企業向けの「サービスとしてのセキュリティ」ビジネス モデルへと早急に転換する必要があります。

元の質問に戻りますが、スタンダード・チャータード銀行は「L2 Jカーブ」の底を誤って判断したのでしょうか？イーサリアムのファンダメンタルズの構造的な低下は短期的には続くと考えています。伝統的な金融がブロックチェーンに移行するにつれて市場心理は改善する可能性があるものの、改善を促す根本的な要因が欠けている。下の図からわかるように、まだ道のりは長いです。