著者: Bai Haifeng、CMB インターナショナル アセット マネジメント共同責任者兼マネージング ディレクター

近年、トークン化ファンドの世界的な発展は顕著な成長と革新を示しており、関連レポートによると、資産のトークン化は2030年までに50倍に増加し、市場規模は16.1兆米ドルに達すると予想されています。最近、世界最大の資産管理会社であるブラックロックは、実世界資産（RWA）のトークン化に焦点を当てたブロックチェーン会社であるセキュリタイズと協力して、イーサリアム上でトークン化されたプライベート・エクイティ・ファンドを立ち上げると発表しました。これは、ブラックロック初の資産トークン化ファンドの今後の立ち上げを意味します。 CMB International Asset Managementの共同責任者兼マネージングディレクターであるBai Haifeng氏は、RWAの価値を分析した記事を北京大学ファイナンシャルレビューに発表しました。その記事では、RWAはReal World Assets-tokenizationの略であり、これは伝統的な資産トークン化のプロセスであると述べています。金融資産や実物資産の所有価値はデジタルトークンに変換されます。これにより、仲介業者を必要とせずに資産のデジタル所有、転送、保管が可能になり、価値をブロックチェーンに直接マッピングして取引できます。 RWA を通じて、これらの資産を分散型金融 (DeFi) エコシステムに接続することができ、資産の流動性が向上するだけでなく、取引のセキュリティと利便性も向上し、DeFi を実装できるアプリケーション シナリオが広がります。この記事は『北京大学財政評論』第19号に掲載される予定です。

RWA の価値: デジタル資産の世界をつなぐ架け橋

RWAとDeFiの統合の概念

実世界資産トークン化 (RWA) とは、特に、従来の金融資産および物理的資産の関連する権利を、ブロックチェーン上のデジタル トークンに変換することを指します。これらのデジタル トークンは、従来の金融資産と実物資産の所有権または株式保有を表します。従来の金融資産には、株式、債券、ファンド、収入分配契約、売掛金などが含まれます。物理的資産には通常、不動産、美術品、貴金属などが含まれます。理論的には、あらゆる貴重な資産をトークン化できます。資産のトークン化の利点は、主に分散化とブロックチェーンの基盤技術に基づいています。環境に優しいアプリケーションを作成することで、従来の金融の欠点を解決できます。

DeFiの英語の正式名称はDecentralized Finance、つまり「分散型金融」です。 DeFi を使用すると、ユーザーは暗号通貨ウォレットから直接スマート コントラクトを操作できます。スマート コントラクトは、契約条件がコードに直接書き込まれ、契約が自動的に実行される自己実行型の契約です。そのため、すべての参加者は、仲介者の介入や時間のロスなく、​​即座に結果を判断できます。 DeFiはレゴブロックに似ており、基本的な金融モジュールとさまざまなスマートコントラクトを組み合わせて、投資家の投資目標の達成を支援します。スマート コントラクトは、相互に基本的な財務モジュールを呼び出すことができます。一般的に、DeFi はパブリック ブロックチェーン (主に ETH と Solana) 上で実行されます。 RWA は、基本的な財務モジュールの重要な部分です。 RWA と DeFi の統合は、従来の金融資産と実物資産のデジタル化における画期的なイノベーションです。

RWAとDeFiの統合の核となる価値

RWA の核となる価値は、デジタル資産の世界をつなぐ架け橋にあり、具体的には主に次の 4 つの側面に反映されています。

まず、DeFiと密接に統合されており、巨大な市場の可能性を持っています。 RWA を通じて、企業や組織は DeFi エコシステムを利用して、より便利に資金調達することができます。特に、企業や組織がすぐには清算できない物理的資産や金融資産を抱えており、キャッシュ フローを迅速に補充する必要がある場合に当てはまります。 RWAは、DeFiエコシステムにオフチェーン市場を提供し、DeFiと現実世界とのつながりを促進するだけでなく、従来の金融顧客グループに投資範囲を拡大する新たな機会も提供します。

第二に、RWA は従来の金融資産取引モデルを最適化します。従来の金融および現物取引市場は通常、労働集約的ですが、即時決済と 24 時間取引の特性を備えたブロックチェーン技術は、市場参加者の運用コストと参入障壁を大幅に削減しました。トークン化により、非流動性資産をポートフォリオのより小さな部分に細分化することが可能になり、投資家の事務手続き、お金、時間の消費が削減され、それによってより公平な市場条件が可能になると同時に、共有財産の新しいビジネスや所有権などの社会モデルが生まれます。

第三に、RWA は現物資産の流動性を高めます。トークン化は特殊な​​タイプの証券化であり、その中核機能は低流動性資産を高流動性資産に変換することです。現実世界の資産をDeFiエコシステムに持ち込むことで、市場の効率性が向上し、投資家はユニークな投資機会とこれまで想像できなかった流動性にアクセスできるようになります。トークン化は、プライベート・エクイティやクレジット、インフラストラクチャー、不動産、芸術品など、本質的に流動性の低い一部の資産クラスに実際に流動性を追加するわけではありませんが、トークン化により、投資家コミュニティとの直接の相互作用を十分に活用でき、DeFi シナリオの適用やその他の利点が増加します。流動性の欠如による資産の発行によって引き起こされる資産の高額な割引を削減します。同時に、トークン化には資産が断片化され、単位資産がより小さな額面に分割されるという特徴があり、この投資基準値の引き下げにより、これまで基準値が高かったため参加できなかった投資家も参加できるようになり、さらなる流動性がもたらされます。これらの機能の重要性は、仮想通貨市場と DeFi 市場ですでに実証されています。

RWAの運用ロジック、モデル、事例

RWA 動作の主要なロジック

RWA の中核となるロジックは、明確な金銭的価値を持つ有形資産をトークン化し、それらを取引可能なデジタル形式に変換することです。オフチェーン形式化は、RWA 運用の中核メカニズムです。現実世界の資産をデジタル資産に統合する前に、その価値、所有権、法的地位が物理世界で明確に確立されている必要があります。 RWAの価値を見積もる際には、市場価格、過去の実績、資産の物理的状態などのさまざまな要素を考慮する必要があります。これらの資産には、証書または請求書によって証明される、議論の余地のない法的所有権がなければなりません。

トークン化の中核ロジックの 1 つは、情報ブリッジを通じて実物資産の世界とデジタル資産の世界をリンクすることです。このロジックの下で、資産情報はデジタル トークンに変換されます。資産の価値と法的所有権に関するデータは、トークンのブロックチェーン データに埋め込まれます。ブロックチェーンはオープンかつ透過的であるため、誰でもブロックチェーン データに基づいてトークンの信頼性を検証できます。

証券規制に該当する資産、または証券として分類される資産を扱う場合、トークン化プロセス全体を規制に準拠させることが重要な収益となります。一方で、認可されたセキュリティ トークン発行者を雇用する必要があり、発行者は暗号通貨の個人識別検証 (KYC) およびビジネス検証 (KYB) の特定の基準に準拠する必要があります。一方、承認されたセキュリティトークン取引プラットフォームを選択してください。

RWA のスマートな需給協定を構築することが鍵となります。 RWAに焦点を当てたDeFiプロトコルが機能する前提は、供給当事者と需要当事者の両方がスマートコントラクトに基づいて合意を構築することです。このタイプのプロトコルはコードに基づいて実装され、コードのレビューには専門の評価機関による識別とレビューが必要です。

上記の方法を通じて、RWAはもはや単なる抽象的な概念ではなく、DeFi分野における実践的かつ重要なコンポーネントとなり、現実世界の評価と法的枠組みの影響力と信頼を分散型デジタル資産の分野にもたらします。

RWAの運用プロセスモデル

RWA は、物理的資産または従来の金融資産をブロックチェーン テクノロジー上のデジタル トークンに変換する専門的で複雑なプロセスです。通常、次の主要な段階に分かれています。 まず、資産の選択です。中心となるのは、トークン化に適した資産を選択することです。不動産などの有形資産の場合もあれば、株式や国債などの無形資産の場合もあります。 ２つ目は資産評価です。不動産は、現在の市場価値を決定するために評価されます。このステップは、トークンの価格を正確に決定するために重要です。第三に、法的枠組みです。トークン化プロセスが規制に準拠していることを確認するには、法的構造を確立することが重要です。この構造は、米国債とETHのレイヤー2ポリゴン上の通貨に投資する資産パッケージを統合するOndo Financeなど、所有権と法的責任を定義します。 Ondo Finance は機関投資家に相応の利益を提供するために、米国国債や米ドル預金などの資産を下部に割り当てる機関レベルのプロトコルです。 4 番目に、トークンを作成します。 ETH のレイヤー 2 Arbitrum など、選択されたブロックチェーン プラットフォームでデジタル トークンを鋳造します。各トークンは資産の部分的なシェアを表します。 5つ目は、トークン取引です。これらのトークンは流通市場で取引できるため、流動性が高まり、より多くの投資家がアクセスできるようになります。 6つ目は、資産管理です。現実世界の資産の管理は継続的なプロセスです。トークン所有者は、トークンのシェアに基づいて対応する特典を受け取ります。 7番目は、トークンの償還です。トークンは、トークン化契約に指定された条件に従って償還または買い戻されます。

RWA運用事例表示

トークン化のプロセスを通じて、一部の非流動性資産は分割および譲渡可能になり、より幅広い層に投資機会が開かれ、投資家の参加が増加します。

RWA運用事例表示

トークン化のプロセスを通じて、一部の非流動性資産は分割および譲渡可能になり、より幅広い層に投資機会が開かれ、投資家の参加が増加します。

RWAは伝統的な資産とデジタル資産分野をつなぐ重要なチャネルとして大きな注目を集めており、その中で最も有名なのはテザー社が発行する安定通貨であるUSDTです。 stUSDTは、安定通貨USDTに基づいてTetherによって開始された製品です。これにより、ステーブルコイン USDT の保有者は、自分のトークンを ETH パブリック チェーンに配置して、短期財務省短期証券 (3 か月米国財務省短期証券など) の利回りを得ることができます。

テクノロジーと規制が革新と変化を続ける中、RWA のトークン化は急速に発展しており、将来的にはより多くの参加者と新しいソリューションが登場すると予想されます。

RWAの最もエキサイティングな機能は、ブロックチェーンに基づく決済と発行ではなく、流通市場でのファンドトークンの取引かもしれません。 RWA市場が成熟するにつれて、流通市場で完全に取引されるファンドトークンの価格はファンドの価値をより正確に反映できるようになり、ETFのような公開データに基づくだけでなく、価格発見に役立ち、ファンド価格設定の基礎となります。取引用のNAV。裁定トレーダーは、投資家の需要と資産価格の傾向に基づいて裁定取引を実行し、オンチェーンとオフチェーンの価格差を解消します。

さらに、流通市場で流通している RWA ファンド トークンは、ファンド償還のための流動性補充としても機能します。ファンドは償還に応じて保有する低利回りの現金準備金を減らすことができる。投資家が株式を償還する代わりにトークンを売却できるようになると、ファンドの資産規模が安定し、リバランスのコストが下がります。ファンドの原資産もトークン化されれば、ファンドマネージャーは、サブスクリプションと償還の間の流動性の不一致ギャップを埋めるために、原資産を売却したり、銀行から借り入れたりする必要がなくなる。代わりに、原資産を流通市場でトークン化された形式で直接販売できます。

香港はRWAの道を積極的に模索しており、世界のリーダーになる可能性がある

RWA 開発における制限と調整

RWA は、物理的資産とデジタル資産を組み合わせる先駆的な方法です。ただし、RWA には依然として限界があり、課題に直面しています。まず、RWA は透明性が不十分なため、厳しく規制されています。 DeFiの匿名性と取消不能性により、監督は資産クラス、管轄区域、トークン発行プラットフォームのコンプライアンスに基づいてRWAに対してより多くの規制上の制約を設定する必要があります。第二に、セキュリティ問題は取引の両当事者にとって常に最大の懸念事項でした。物理的な資産とデジタル トークンの間の接続を維持することが重要です。詐欺や法的紛争を防ぐために、この接続は切断できないものでなければなりません。最後に、トランザクションのスケーラビリティを強化する必要があります。 RWA トランザクションをサポートするには、高いデータ スループットを処理できるブロックチェーンが必要です。現在、ブロックチェーン全体のトランザクション スループットは、従来の金融システムの速度に比べてはるかに劣っており、最下層のデータ スループットによって制限され続けます。将来的には拡張能力が大きくなります。

香港は政策 + 経験 + 監督 + コンプライアンスの 4 つの魔法の武器で RWA の開発をリード

2022年、香港財政長官は「香港における仮想資産の発展に関する政策宣言」を発表しました。このプログラム文書の公開以来、香港政府は仮想資産の開発を促進する政策を頻繁に打ち出し、Web 3.0 の開発促進に努力を惜しみませんでした。 2023年、香港証券先物委員会は2つの通達、すなわち「トークン化された証券関連活動に従事する仲介業者に関する通達」とその付録、および「トークン化されたSFC認定投資商品に関する通達」を発行した。 2 つの回覧は、香港証券先物委員会のトークン化証券に関する考慮事項と規制措置を更新し、さらに明確にしています。これには、一部の独自ポリシーの明確化と緩和も含まれます。これら 2 つの回覧は、香港における RWA の発展のための政策機会として機能します。

伝統的な金融センターとして、香港はデジタル資産の RWA トラックにおいて徐々に豊富な実践経験を蓄積してきました。最近、香港はデジタル資産に関する 3 つの計画を開始しました。それは、香港フィンテックウィーク中の非代替トークン (NFT) の発行、グリーンボンドのトークン化、およびデジタル香港ドルです。現在、3 つの計画はすべて完了しているか、段階的な成果が得られています。

たとえば、2023 年に香港政府は、香港がトークン化されたグリーンボンドで 8 億香港ドルの販売に成功したと発表しました。これは、政府のみが発行する世界初のトークン化されたグリーンボンドです。慎重のため、このグリーンボンドのトークン化はチェーン上で直接発行されず、RWA モードで発行されました。最初のステップは、債券を香港の中央債務金融機関（CMU）に預けることで、第 2 ステップは債券をトークン化することです。従来の債券発行モデルと比較して、トークン化されたグリーンボンドは発行効率を大幅に向上させ、決済手続きを 5 営業日 (T+5) から 1 営業日に短縮します。

この発行は、流通市場での購入と決済、クーポン支払いと満期償還を含む債券発行のすべてのプロセスをカバーしており、利益をさらに高めるために取引に自動的に実行されるスマートコントラクトを使用する可能性があることは言及する価値があります。

香港は、明確なルールを備えた適応性のある金融規制環境で常に世界的に知られています。ブロックチェーンと暗号資産の台頭により、香港は地域の金融市場の安定性と革新性を確保するために、RWAトークン化の可能性を積極的に模索し、対応する規制枠組みを開発しています。香港金融管理局（HKMA）や香港証券先物委員会（SFC）などの香港の規制当局は、投資家の利益を保護し市場を促進しながら、RWAトークン化に対する明確な規制ガイダンスを提供することを目的とした多くの措置を開始しました。健康を発展させます。詳細は次のとおりです。 まず、明確な規制ガイドラインです。香港の規制当局の暗号資産とブロックチェーン技術に対する態度はオープンだが慎重だ。明確なガイドラインを発行することで、規制当局は RWA トークン化の法的およびコンプライアンスの明確な全体像を提供してきました。これらのガイドラインは、どのような種類の資産をトークン化できるかを定義するだけでなく、発行および取引時のコンプライアンス要件も定めています。第二に、マルチレベルの監督システムを導入します。香港は、さまざまな種類の RWA トークン化製品に対して階層的な監視を実装しています。証券化トークンなどの幅広い投資家が関与する商品については、より厳格な監督と開示要件が導入されていますが、私募やプロの投資家を対象とした商品については、より柔軟な規制措置が採用されています。第三に、部門を超えた連携を促進します。香港の規制当局は、香港金融管理局、証券先物委員会、その他の機関が共同で規制政策の策定に参加し、RWAのトークン化において部門を超えた協力の精神を示している。このような協力により、政策の一貫性が確保され、市場参加者に統一されたコミュニケーション プラットフォームが提供されます。

RWA アプリケーション実装パス: 碑文を例に取る

ビットコインは 2008 年に誕生しました。当時、ビットコインはネットワーク上でトラストレスな二者間のトランザクションを実現できるピアツーピアの電子キャッシュ システムとして設計されました。当初、ビットコインは主にマイクロペイメントに使用され、オンライン ゲームのリチャージや少額の購入などの一般的なシナリオで使用されていました。時間が経つにつれて、ビットコインの応用範囲は拡大し続けています。たとえば、第 2 層ネットワークと Bitcoin Inscription は、より強力な分散型アプリケーションと現実世界の株式の強化をサポートできます。

BRC-20 銘刻トークン ORDI の誕生により、ビットコインの第 2 層ネットワーク エコロジーが活性化されました。 2023 年 3 月、匿名の開発者 Domo は Ordinals プロトコルに基づいて BRC-20 を開始しました。これは、トランザクション、いわゆる碑文に使用される特定の JSON テキスト ファイルです。 ORDIの総額は2100万。その後、SATSという表記が誕生しました。SATSはビットコインの最小単位を指し、サトシ・ナカモトへの敬意を表しています。 2023年3月9日にSATSによって公平に発売された所有者なしトークンは、UniSatウォレットの9番目のBRC-20碑文です。 2023 年 9 月 24 日に碑文が刻まれ、6 か月間続きました。碑文の費用は 2,000 万ドルを超え、36,000 人以上が参加しました。 2023 年 10 月、ビットコイン エコシステムの開発者である UniSat Wallet は、ガス料金として SATS を請求すると発表しました。その後、UniSat でのすべての取引手数料と LP プールの追加には SATS が使用されます。

RWA に基づくビットコインの登録は、将来の重要な開発方向の 1 つとなる可能性があります。 RWA は、ビットコインの碑文を、ブロックチェーンに記録された単なるテキストやデータの文字列ではなく、複雑な特性と機能を備えたトークンにします。 RWA に基づくビットコイン登録は、新しいデジタル資産製品を強化する可能性を提供します。これらの製品は、市場の多様なニーズを満たすために、収益分配、議決権、その他の派生的利益などの独自の属性を備えている場合があります。たとえば、FUND の碑文は、2023 年 3 月 10 日に公正に開始される未所有のトークンです。現実世界の資産発行会社の中には、すでに FUND を利用してユーザーに真の権限と利益を提供しているところもあります。 FUND は、BRC-20 協定における RWA トラックの主要な記載事項と考えることができます。