著者: 0xCousin

2025年上半期、暗号通貨市場は多くのマクロ要因の影響を大きく受けましたが、その中で最も重要だったのは、トランプ政権の関税政策、連邦準備制度の金利政策、そしてロシア、ウクライナ、中東間の地政学的紛争の3つでした。

今年後半を見据えると、暗号通貨市場は複雑かつ変化の激しいマクロ環境の中で前進を続け、以下のマクロ要因が引き続き重要な役割を果たすでしょう。

1. トランプ大統領の関税政策の派生的影響はインフレ期待である

関税はトランプ政権にとって重要な政策手段です。トランプ政権は関税交渉を通じて、一連の経済目標を達成したいと考えています。第一に、米国の輸出を拡大し、他国の貿易障壁を削減すること。第二に、10%以上の基本関税を維持し、米国の財政収入を増加させること。第三に、特定産業の地域競争力を強化し、ハイエンド製造業の回帰を促進することです。

7月25日現在、米国と世界の主要経済国との間の関税交渉は、程度の差はあるものの進展を見せている。

さらに、米国はフィリピンおよびインドネシアと関税協定を締結しました。現在、最も注目を集めているのは、米中第3次関税交渉です。関税政策を巡る不確実性は徐々に低下しているものの、主要経済国との交渉が実質的な進展に至らない可能性も否定できません。その場合、金融市場はより大きなショックに直面する可能性があります。

経済理論の観点から見ると、関税は「スタグフレーション」効果を伴うマイナスの供給ショックです。国際貿易において、関税の納税者は企業ですが、企業は価格伝染メカニズムを通じて税負担の一部を米国消費者に転嫁することがよくあります。そのため、米国では今年後半にインフレが再燃する可能性があり、FRBの利下げペースに重要な影響を与える可能性があります。

まとめると、トランプ大統領の関税政策が年後半の米国経済に与える影響は、一時的なインフレ上昇として現れる可能性がある。データがインフレ圧力がそれほど大きくないことを示さない限り、利下げペースは鈍化するだろう。

2. ドルの潮汐サイクルにおけるドル安局面は暗号市場にとって好ましい

ドルの潮汐循環とは、世界中でドルが体系的に流出・還流する現象を指します。米連邦準備制度理事会（FRB）は今年上半期に利下げを実施しなかったものの、ドル指数は弱含みで推移し、年初に記録した高値110から96.37へと一方的に下落し、明らかな「ドル安」状態を示しています。

米ドル安の要因は多岐にわたると考えられる。第一に、トランプ政権の関税政策は貿易赤字を抑制し、米ドルの循環メカニズムを弱体化させた。同時に、関税障壁は米ドル資産の魅力を低下させ、米ドルシステムの安定性に対する市場の懸念を引き起こした。第二に、財政赤字が信用力を低下させ、米国債務の継続的な増加と米国債務金利の度重なる上昇は、財政の持続可能性に対する市場の疑念を深めた。第三に、オイルダラー協定が期限切れとなり更新されなかったことで、世界の中央銀行の米ドル準備金比率が2000年の71%から57.7%に低下し、金準備比率が上昇したことで、「脱ドル化」の動きが引き起こされた。さらに、市場で噂されている「マール・ア・ラーゴ合意」に反映された政策方向性も、ドル安を後押しする役割を果たした可能性がある。

過去のドル相場の潮流サイクルを見ると、ドルインデックスの強さが世界流動性の変化のトレンドをほぼ支配していることがわかります。世界流動性は、4～5年周期のドル相場の完全なサイクルに沿って推移し、周期的な変動パターンを示すことがよくあります。その中でも、ドル安サイクルは2～2.5年続きます。もし6月24日から始まったとすれば、今回のドル安サイクルは26年半ばまで続く可能性があります。

グラフィック：IOBCキャピタル

上図からわかるように、ビットコインの価格は米ドル指数と逆相関する傾向があります。米ドルが下落すると、ビットコインは通常、力強いパフォーマンスを示します。「ドル安」サイクルが今年後半も継続すれば、世界的な流動性は逼迫から緩和へと転じ、暗号資産市場は引き続き恩恵を受けるでしょう。

3. 連邦準備制度理事会（FRB）の金融政策は引き続き慎重な姿勢を維持する可能性がある

2025年後半には4回の金利会合が予定されています。CMEの「Fed Watch」ツールによると、下半期に1～2回の利下げが行われる可能性が高く、そのうち7月に金利を据え置く確率は95.7%と高く、9月に25ベーシスポイントの利下げが行われる確率は60.3%となっています。

トランプ大統領は就任以来、FRBの利下げペースの遅さを繰り返し批判し、パウエルFRB議長を直接非難して解任をちらつかせたことで、FRBの独立性は政治的介入の圧力にさらされてきた。しかし、今年上半期、FRBはこうした圧力に耐え、利下げを行わなかった。

通常の任期規定では、パウエルFRB議長は2026年5月に正式に退任し、トランプ政権は2025年12月または2026年1月に新議長候補を発表する予定です。このため、FRBの主要ハト派メンバーの発言は徐々に市場の注目を集めており、市場はこれを潜在的な「影の議長」の影響力の表れと捉えています。しかしながら、市場は概ね7月30日の政策決定会合で現行金利水準が維持されると見ています。

金利引き下げの遅れを予測する主な理由は3つあります。

1️⃣ インフレ圧力は継続 - トランプ大統領の関税政策の影響で、6月の米国消費者物価指数（CPI）は前月比0.3%上昇し、コアPCEインフレ率は前年比2.8%上昇しました。関税の波及効果により、今後数ヶ月で物価がさらに上昇すると予想されます。連邦準備制度理事会（FRB）は、2%のインフレ目標達成が阻害されているとみており、この傾向を確認するにはさらなるデータが必要です。

2️⃣ 経済成長の鈍化 - 2025年の成長率はわずか1.5%と予想されているが、小売売上高や消費者信頼感などの短期データは予想を上回っており、即時利下げの緊急性は和らげられている。

3️⃣雇用市場は依然として堅調です。失業率は4.1%と低水準を維持していますが、企業の採用は減速しています。市場では、年後半には失業率が緩やかに上昇すると予想されており、第3四半期と第4四半期の失業率はそれぞれ4.3%と4.4%と予想されています。

まとめると、2025年7月30日の利下げの可能性は極めて低い。

グラフィック：IOBCキャピタル

一般的に、FRBの金融政策は引き続き慎重な姿勢を維持し、年間の利下げ回数は1～2回程度になると予想されています。しかし、ビットコインとFRBの金利の過去の推移チャートを見ると、両者の間には実際には有意な相関関係は見られません。FRBの金利変動と比較すると、ドル安による世界的な流動性はビットコインに大きな影響を与える可能性があります。

4. 地政学的紛争は短期的には暗号通貨市場に影響を及ぼす可能性がある

ロシアとウクライナの戦争は依然として膠着状態にあり、外交的解決の見通しは暗い。7月14日、トランプ大統領は「50日間の停戦期限」を提案した。ロシアが50日以内にウクライナとの和平合意に至らなかった場合、米国はロシアに対し100%の関税と二次関税を課し、NATOを通じて「パトリオット」防空ミサイルを含む軍事支援を行う。しかし、ロシアは16万人の精鋭部隊を編成し、ウクライナのドンバス戦線の主要要塞にのみ派遣する予定だ。一方、ウクライナも油断せず、7月21日にはモスクワ空港への大規模なドローン攻撃を実施した。さらに、ロシアはドイツとの30年間の軍事協力協定からの離脱を発表し、ロシアとEUの関係は完全に断絶した。

現状を見ると、9月2日の停戦目標達成はやや難しそうだ。それまでに停戦が失敗に終われば、トランプ大統領の制裁措置が市場の混乱を誘発する恐れもある。

5. 暗号通貨規制の枠組みが形になり、業界は政策の蜜月期に入る

米国GENIUS法は2025年7月に施行されました。同法は、「保有者には利息は支払われないが、準備金利息は発行者に帰属し、その用途は開示されなければならない」と規定しています。しかし、CoinbaseのUSDC（年率12%）のように、発行者がユーザーと利息収入を共有することを禁止していません。保有者への利息支払いの禁止は、「利回りベースのステーブルコイン」の開発を制限します。これは本来、米国の銀行を保護し、従来の銀行預金から数兆ドルが失われるのを防ぐことを目的としていました。なぜなら、これらの預金は企業や消費者への融資を支えているからです。

米国CLARITY法は、SECがセキュリティトークンを、CFTCがコモディティトークン（BTCやETHなど）を規制対象とすることを明確に規定しています。「成熟したブロックチェーンシステム」という概念が導入され、認証を通じて規制の転換が実現されます。分散型でオープンソースであり、事前に設定されたルールに基づいて自動的に運用されるブロックチェーンプロジェクトは、認証（中央集権的な管理が行われていないことを証明する資料の提出など）を通過すると「成熟」とみなされ、「証券」から「コモディティ」への規制コンプライアンスのアップグレードが完了します。つまり、規制の主導権はCFTCが完全に掌握し、SECはもはや証券規制権限を行使しません。さらに、DeFiにはいくつかの例外が設けられています。例えば、コードの作成、ノードの運用、フロントエンドインターフェースの提供、そして非管理型ウォレットは一般的に金融サービスとはみなされず、SECの監督の対象外となります。遵守する必要があるのは、詐欺防止や操作防止といった基本的な条件のみです。

GENIUS法、CLARITY法、そして反CBDC監視国家法の加速的な進展は、米国が暗号資産に関して「規制の曖昧さ」の段階から「業界規制」の時代へと移行したことを示しています。同時に、これは「ドルの国際貿易通貨としての地位を維持する」という政策意図を反映しています。規制枠組みの段階的な改善に伴い、ステーブルコイン市場規模のさらなる拡大が期待され、コンプライアンス要件を満たすステーブルコインプロジェクトとDeFiプロトコルが恩恵を受けるでしょう。

6. 「コインストック戦略」は市場の熱狂を刺激するが、その持続性はまだ不明

MicroStrategyが「ビットコイン戦略」で壮大な変革を遂げたことで、上場企業主導の暗号資産準備革命が資本市場を席巻しています。ETHからBNB、SOL、XRP、DOGE、HPYE、TRX、LTC、TAO、FETなど、10種類以上の主流アルトコインが企業の財務の新たなアンカーとなっています。この「コインストック戦略」は、今年の市場トレンドになりつつあります。

MicroStrategyの「トリプルフライホイール」を使って、この資本の錬金術を簡単に分析してみましょう。

さらに、MSTRマイクロストラテジーは段階的な販売戦略を採用し、3種類の資金を正確に捕捉します。優先株は債券投資家を囲い込み、転換社債は裁定取引資金を誘引し、株式はリスクゲームを担います。具体的なロジックについては、「MSTRマイクロストラテジーのビットコイン戦略を1記事で理解する」をご覧ください。

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今年に入ってから、ますます多くの上場企業が「コインストック戦略」（つまり、バランスシート上の準備資産として暗号資産を配分する戦略）を採用し、資産準備金の規模は拡大を続け、資産配分は多様化の傾向を示しています。不完全な統計によると、35社の上場企業が総準備金92万BTC以上、13社が総準備金148万ETH以上、5社が総準備金291万SOL以上を保有しています。残りの企業はここには記載されていません。各プロジェクトの準備金の詳細については、次の記事で詳しく説明します。

伝統的な金融と暗号資産の世界の融合は、このサイクルにおける特異な市場変数です。上場企業がバランスシートを暗号資産の戦闘プラットフォームへと転換する時、潮目が引いた際に生じるリスクにも注意が必要です。

要約する

上で述べた予測可能なマクロイベントを時系列順に推測すると、今年後半は以下の段階に分けることができます。

グラフィック：IOBCキャピタル

市場は海のようなものです。嵐を予測することはできず、嵐の中で帆を調整することしかできません。