原作者: スティーヴン・アーリック

Carbon Chain Value 注: この記事で言及されている「RWA」は、記事で言及されている「トークン化」に相当します。

2023年7月17日、コンサルティング会社マッキンゼーのパートナー2名がニューヨーク証券取引所で壇上に上がり、数十人の政府規制当局や金融幹部にブロックチェーンの魅力を紹介し、ブロックチェーンの用途はスキャンダルをはるかに超えていると主張した。苦境に立たされた仮想通貨市場。

2021年11月のピーク以来、ビットコイン、イーサリアム、ソラナ、その他1万以上の仮想通貨の価格は60％下落し、時価総額は2兆ドル減少した。

火曜日の初め、ビットコイン上場投資信託（ETF）が間もなく開始されるとの期待に後押しされ、ビットコインの価格は2022年5月以来初めて3万4000ドルの節目を超えたが、これはこのETFが株式市場の投資家たちの関心を集めているためである。揮発性の高い暗号通貨を直接保有することなくビットコインに投資できるようになり、暗号通貨取引所に頼ったり、暗号通貨ウォレットを設定したりする必要がなくなる。

暗号通貨プラットフォームもハッカーの標的になることが多く、最も重要な企業は規制当局によって厳しく追及され、調査されてきました。しかし、たとえそうであっても、2人のアドバイザーは、デジタル通貨の背後にある技術はまだ実行可能であり、未来は明るいと主張する。

「これは暗号通貨ではなくブロックチェーンであり、実際の有用性がある」とマッキンゼーのパートナー、ジュリアン・セビラーノ氏は主張した。

アドバイザーらはブロックチェーンの基本を取り上げ、「スマートコントラクト」（特定の条件が満たされたときに自動的に実行されるトランザクション）などのデジタル用語を定義し、株式、債券、不動産などの伝統的な金融資産を「トークン」に変換する方法を説明した。つまり、今のように数時間や数日ではなく、数秒で世界中で手を変えることができるようにブロックチェーンコードを与えることです。

しかし、「資本効率の向上」「営業コストの削減」「コンプライアンスと透明性の強化」などと口では言いながらも、その言葉はいささか空虚なものだ。

昨年の悲惨な仮想通貨価格暴落について言及することを除けば、このスピーチは、R 3 CEV のような最初のトークン化プラットフォームが立ち上げられたばかりの 2015 年に行われた可能性があります。それ以来、このテクノロジーを導入した企業はわずかで、多くのプロジェクトが依然として昨年と同じ課題や議論に直面しています。トークン化はまだ金融サービスの未来かもしれませんが、それは非常に遠いことのように思えます。

この点を説明するには、その後のCFTC世界市場諮問委員会へのプレゼンテーションを見るだけで十分です。

ニューヨーク連邦準備制度イノベーションセンターのパー・フォン・ゼロウィッツ氏は聴衆に対し、ウェルズ・ファーゴやシティグループなどの銀行と提携してプライベートネットワーク上で運営されているホールセール預金パイロットプロジェクトは依然として「理論上の金融市場インフラ」「科学実験」であると語った。

質疑応答の時間になると、もう一人の講演者、資産運用会社フランクリン・テンプルトンのサンディ・カウル氏が、ブロックチェーンのような環境が提供するさまざまな利点を活用するために、FRBがオープンシステムでのテストを検討したかどうかを尋ねた。

「そうですか？」とゼロウィッツは答えた。

「トークン化」の約束

2008 年のハロウィーンの夜にサトシ ナカモトのビットコインについて説明したホワイトペーパーが急速に広まって以来、暗号化が急速に登場し、キラー アプリであるはずのプログラムが多数生み出されました。このようなアプリが約束するものには、世界中どこでも超低価格での即時決済、規制当局や企業の詮索好きな目から身元情報や個人情報を守るツール、政府のインフレ政策を回避するツールなどが含まれる。

2008 年のハロウィーンの夜にサトシ ナカモトのビットコインについて説明したホワイトペーパーが急速に広まって以来、暗号化が急速に登場し、キラー アプリであるはずのプログラムが多数生み出されました。このようなアプリが約束するものには、世界中どこでも超低価格での即時決済、規制当局や企業の詮索好きな目から身元情報や個人情報を守るツール、政府のインフレ政策を回避するツールなどが含まれる。

この約束には、不動産、芸術、債券、さらには知的財産などの現実世界の資産のデジタル受領であるトークン化も含まれています。トークン化の初期の試みは、企業のエンティティまたはコンソーシアムによって管理されるブロックチェーンであり、公的検証の要素を持たないプライベート台帳に焦点を当てていました。一見すると、この代替手段は、犯罪者がプラットフォームを違法な目的で使用するリスクを伴うことなく、ブロックチェーンのスピードと透明性を提供します。

その後、2015 年に本格的に動き始めました。この有名な許可型台帳が立ち上げられたとき、ブロックチェーン技術を使用して支払いからすべてのプロセスからバックエンド決済に至るすべてを簡素化するという、多くの場合大手銀行の支援を受けて高い野望を持っていました。 IBMでさえ、派手なマーケティング計画を掲げてブロックチェーンに多額の投資を開始した（ただし、同社は後に人工知能機能の宣伝に切り替えた）。

ナスダックでさえ、私的に発行された「トークン化された」証券の販売を促進するために、許可されたブロックチェーンを使用するプロジェクトを立ち上げました。サンタンデール銀行のベンチャーキャピタル部門が発行した 2015 年の報告書には、「分散型台帳技術により、2022 年までに銀行の国境を越えた支払い、証券取引、規制遵守のコストが 150 億ドルから 200 億ドル削減される可能性がある。」と述べられています。銀行業界は目立った変化を感じていません。

「トークン化」の開発経緯

初期のトークン化への最も注目を集めた取り組みは、2015 年 3 月に行われ、デジタル アセット ホールディングス (DAH) と呼ばれるニューヨークの新興企業がブライス マスターズを CEO として採用しました。

2000年代初頭、当時JPモルガン・チェースの幹部だった28歳のマスターズ氏は、債券投資家が借り手が債務を返済しないリスクをヘッジする方法であるクレジット・デフォルト・スワップを考案した。その後、2008 年の金融危機で悪名が高まりました。マスターズは、ブロックチェーン技術の広範な導入を促し、金融市場に革命を起こすことを目指しています。同氏は2015年にブルームバーグに対し、「1990年代初頭のインターネットの発展と同じくらい、このテクノロジーを真剣に受け止めるべきだ」と語った。

マスターズとDAHは2017年に初期の成功を収め、同社はASXの時代遅れの決済システムを置き換える契約を獲得した。しかし、この契約には問題が発生し、2022年末に完全にキャンセルされるまで、安定性、拡張性、ガバナンス、全体的なプロジェクト管理の遅れによってプロジェクトが妨げられました。同取引所はまた、DAH社への1億6500万ドルの投資もキャンセルした。ダミアン・ロッシュ会長は次のように述べています。「私たちは、その時点で入手可能な最新の情報に基づいてこのプロジェクトに着手し、安全で安心でありながらイノベーションと最先端技術のバランスをとった貿易後ソリューションをオーストラリア市場に提供することを決意しました。しかし、さらに検討した結果、私たちが進む道は ASX と市場の高い基準と一致しないという結論に達しました。」

過去 10 年間の業界のトークン化ブームの中で、おそらく最も記憶に残るプロジェクトは、コロラド州アスペンにあるセント レジス ホテルの株式を 1,800 万ドルで売却したプロジェクトでしょうか。これは業界内では冗談とみなされていました。ウィズダムツリー・インベストメンツのウィル・ペック氏は、「現実的には、ホテルの1000分の1のフロアや絵画をトークン化した形で保有したい人はいない」と述べた。

今日まで話を進めると、トークン化の支持者たちは依然としてその概念を実装するのに苦労しています。プロジェクトは、ヨーロッパで発行された数億ドルの債券から、理論的にはオタクがテレビのチャンネルを変えるのと同じくらいの努力でトークン化された米国債を購入できるようにするロビンフッドスタイルの投資アプリまで多岐にわたる。これらのプログラムはせいぜい、少量の制御された設定で動作することができますが、コードを解読して広範な需要を生み出すものはまだありません。

機関投資家市場を例に挙げます。ゴールドマン・サックスは2022年11月、欧州投資銀行が発行した1億ドルのユーロ債を扱うため、サンタンデールとソシエテ・ジェネラルと協力してトークン化プラットフォームを立ち上げ、「この動きには多くの異なる側面がある」とマネジングディレクターのマシュー・マクダーモット氏は語った。たとえば、同社の決済サイクルは欧州投資銀行の従来の 5 日間ではなく 60 秒であるため、事務ミスのリスクが軽減され、資産の流動性が高まります。

このシステムは債券の利払いも処理できます。マクダーモット氏は、「私たちは実際にブロックチェーンを使用してデリバティブのキャッシュフローを追跡し、フランス銀行とルクセンブルク銀行との支払いチャネルの実行可能性を検証しました。両銀行はこのプロジェクトのために大規模なデジタル通貨を作成しました。」 しかし、これまでのところ、プラットフォームは唯一の機能を持っています。 2 つの小規模な取引を完了しました。

「トークン化」: トレンドか役に立たないか?

このシステムは債券の利払いも処理できます。マクダーモット氏は、「私たちは実際にブロックチェーンを使用してデリバティブのキャッシュフローを追跡し、フランス銀行とルクセンブルク銀行との支払いチャネルの実行可能性を検証しました。両銀行はこのプロジェクトのために大規模なデジタル通貨を作成しました。」 しかし、これまでのところ、プラットフォームは唯一の機能を持っています。 2 つの小規模な取引を完了しました。

「トークン化」: トレンドか役に立たないか?

マクダーモット氏はフォーブスに対し、ゴールドマン・サックスは流動性の高い流通市場を創設するため、欧州投資銀行発行の債券を他の商品とパッケージ化することを検討していると語った。しかし、このような抜本的な対策にはより多くのインフラストラクチャが必要であり、統一された一連のテクノロジーを採用するために専門家を集める必要があるため、これは言うは易く行うは難しであり、これは常に当てはまります。それは大きな問題です。

当時トークン化会社セキュリティー社の最高経営責任者（CEO）で、以前はステート・ストリートのデジタル資産部門を率いていたナディーン・チャカール氏は、「ブラックロックやゴールドマン・サックス、シティグループやJPモルガン・チェースのどこにいても、従業員全員がトークン化は未来の波だと言っている」と語った。彼女の会社は最近、預金清算公社（DTCC）に5,000万ドルで買収され、同時に2021年3月に現在の価値と比較して50％割引のベンチャーキャピタルの最後のラウンドを調達した。 「問題は相互運用性と流動性です。銀行は企業と提携し、債券を発行し、その後プレスリリースを出します。次に何が起こるでしょうか？何も起こりません。これらの債券は石のペットのようなもので、市場で販売するのは困難です」 .流通している」とチャカール氏は今年7月に語った。

買収前、Securrency は異なるアプローチを採用していました。同社はウィズダムツリーと提携して、イーサリアムやウィズダムツリー・プライムと呼ばれるアプリなどのパブリック・ブロックチェーン・プラットフォーム上で一連のトークン化ファンドを立ち上げ、株価指数追跡ファンドや国債への低コストの投資アクセスを提供し、投資家に広くオープンな投資を提供している。これらのファンドの最低投資額は 25 ドルで、経費率はわずか 0.05% です。この手数料率は、ロビンフッドのようなプラットフォームが提供する手数料ゼロ取引（物議を醸している注文フロー支払いモデルの恩恵を受けている）と比較するとまだ高価ですが、ウィズダムツリーは顧客がこの代替投資ソリューションを求めていると信じて、これに賭けています。現時点では、これらのトークン化されたファンドはまだ運営されているが、9つのファンドの総資産はわずか1200万ドルであり、ウィズダムツリーのチャカル氏もペック氏もファンドの将来の発展に関する質問には答えなかった。

フランクリン・テンプルトン・ファンズも、「Benji」と呼ばれる個人投資アプリを通じて同様の商品を提供しており、デジタル資産に加えて、米国政府証券を裏付けとしたマネーマーケットファンドも提供している。フランクリン・テンプルトンは現在、このカテゴリーで2億9,500万ドルの資産を運用しています。

プライベートクレジットや株式などの代替資産は、トークン化に最も有望な資産タイプである可能性があります。米商品先物取引委員会のキャロライン・ファム委員は、民間信用は今後10年以内に10兆ドルの市場になると予想されると述べた。

トークン化の初期の試みのいくつかは、債券発行のスピードアップと投資の障壁の低下に成功していることが証明されています。たとえば、KKR は Securitize というトークン化会社と提携して、40 億ドルのヘルスケア戦略的成長 II ファンドの一環として Avalanche ブロックチェーン上でその価値を発行しています ( HCSG II)、しかし両社とも、その方法でどれだけの資金が集まったかについては明らかにしていない。アバランチは、資産運用会社のT・ロウ・プライス、ウィズダムツリー、ウェリントン・マネジメント、カンバーランドDRWと提携して、従来の金融会社がブロックされた部分の取引を清算して決済できるようにするテストネットワークを立ち上げ、トークン化に向けて大きく推進しているようだ。パブリックブロックチェーン。

ただし、トークン化の道を進む必要はないと考える実務者も依然として存在するため、これらのトークン化プロジェクトが大きな進歩を遂げるまでには、まだ長い道のりが残されています。たとえば、iCapital は代替投資に資金を提供するために、最低投資額 25,000 ドルの一連のフィーダー ファンドを設立しましたが、そのプロセスでブロックチェーンを使用する必要はないと考えました。同社のCEOであるローレンス・カルカノ氏は、「当社はビジネスで一定の規模に達したが、何もトークン化していない。成長するには誰かがトークン化する必要があるという考えは正しくない。しかし、この2つは相互に排他的な要素ではない」と語った。 」

これまでのところ、トークン化で比較的成功しているのはステーブルコインだけです。ステーブルコインは通常 100% 担保があり、1 ドルの価値を維持するように設計されています。世界のステーブルコイン市場はわずか数年で1,270億ドルにまで膨れ上がったが、ステーブルコインの主な用途は世界中の規制されていない仮想通貨取引所での投機取引を促進することであり、その多くは従来の通貨での支払いを受け付けていない。さらに、市場は長い間規制の監視の外で運営されてきた灰色の機関であるテザーによって支配されています。テザーは840億ドル相当のステーブルコイン資産を保有しているが、一度も監査を受けておらず、そのファンドをホストしている銀行の名前を明らかにすることを拒否している。

ただし、トークン化のパイロットは継続しており、プレスリリースは引き続き発行されます。ほんの数週間のうちに、決済情報サービス会社スウィフトは、BNPパリバ、DTCC、BNYメロン、ロイズ・バンキング・グループとのパイロット試験の結果を発表した。トークン化された資産をサポートするブロックチェーン;シティバンクはまた、顧客が時間の制約を受けることなく世界中のどこにでも即座に資金を送金できるように、銀行で顧客の預金のトークン化を開始する計画を発表しました。最初の試験運用は、同行の顧客である海運大手マースクと提携して実施された。

ロンドン証券取引所もトークン化された取引業務を開始したいと考えているが、まずは不透明なプライベートエクイティ資産に焦点を当てる可能性がある。しかし、LSEグループの資本市場責任者であるマレー・ルース氏は、壊れた記録のように、何年も前にASXが行ったコメントを繰り返すばかりで、テクノロジーは「変曲点」に達しており、「デジタルテクノロジーを使用して、プロセスをよりスムーズに、より安く、より透明に…そしてプロセスを規制することです。」

セキュリティーのチャカール最高経営責任者（CEO）は「今後18～24カ月で、われわれは間違いなく変化をもたらすだろう」と語った。

同じことを何度も繰り返して、異なる結果を期待することは、狂気と呼ばれるかもしれません。ブロックチェーン技術の観点から見ると、将来、何兆もの現実世界の資産がトークン化されるのは目前に迫っていますが、投資家が仮想通貨市場を信頼しない限り、これは決して実現しません。