著者: Stani.eth

Aaveの創設者が執筆した定量投資論文では、太陽光発電、データセンター、ロボット工学、原子力エネルギー、宇宙インフラへの設備投資額を計算し、DeFiが直面する真の市場規模は100兆～200兆ドル、つまり世界トップ10の銀行の運用資産総額の15倍に達すると結論付けています。この主張が正しいかどうかは別問題ですが、RWAセクターに関心を持つすべての人にとって、分析フレームワーク自体は熟読する価値があります。

全文は次のとおりです。

以前書いたように、DeFiは資本配分の供給側を改善しました。流動性の高いオンチェーン流動性は、プログラムによって、より高いリスク調整後リターンの機会へと移行できます。Aaveは、長年にわたり築き上げてきた信頼と、暗号資産担保型レンディングモデルが提供する優れたコスト構造により、数百億ドル規模の流動性を吸収する能力を実証しました。

この流動性は、新興の金融プリミティブやユースケースに大きな機会をもたらします。DeFiの次の進化は、需要側の問題と流動性均衡の再構築に焦点を当てるべきです。

以前書いたように、太陽光発電インフラだけでもAaveに30兆～50兆ドル規模の機会をもたらす可能性があります。しかし、これで終わりではありません。Aaveは将来的に200兆ドルを超える機会を捉えることができるのです。

あらゆるものを支えるインフラと、あらゆるものに資金を提供する金融システム。

あらゆる物事を動かす基盤の根底には、インフラがあります。この基盤こそが、電気自動車の航続距離、家の暖かさと明るさ、水の流れの適切さ、コンピューターの計算能力、そして世界の繋がりを支えているのです。

資本配分の観点から見ると、インフラは安全な選択肢と見なされています。世界はエネルギー、水、コンピューティング能力、そして通信を必要としています。既存のインフラは技術的なリスクも伴いますが、時間の経過とともに規模の経済性によってリスクは軽減され、成熟するにつれて、技術的な機会から徐々に財務的な機会へと変化していきます。

新興インフラは安定的で安全であると考えられていますが、同時に高収益の投資機会も提供しています。この技術はコスト曲線の初期段階にあるため、それに応じてリスクプレミアムが高くなります。

インフラ（適切なタイプ）は、一般的に資金調達を必要とする高額な資本支出と低い運用費用（つまり、運用コストが低いため、資産の耐用年数を通じて負債を返済できる）を伴うため、プレミアムな金融商品となります。多くの観点から、将来の資金調達を支えるインフラは、強力なキャッシュフローを備えたハードアセットです。

最も重要なのは、インフラストラクチャ ファイナンスは、適切に構築されていれば、Aave の融資モデルに従うということです。つまり、融資は、現在の Aave の運営方法と同様に、ユーザーの信用ではなく資産自体に対して行われます。

可能性はどれくらいですか?

世界の豊かさへの移行に不可欠なインフラ資産には、太陽光発電所、バッテリー、データセンター、GPU、電動交通、ロボット工学、淡水化、鉱業、二酸化炭素回収、原子力、そして宇宙インフラなどが含まれると考えています。このリストに含まれていないものがあるとしても、それは私がリストに自信がないからではなく、このカテゴリーがいかに広範囲にわたるかを示すためです。資産が「豊かさの資産」のカテゴリーに該当し、かつ衰退しつつあるインフラでない限り、それはおそらく合理的な選択でしょう。

太陽エネルギーとバッテリー：太陽エネルギーだけでも、資金調達が必要な資本支出は15兆～30兆ドルに上ります。この規模であれば、2050年までに太陽エネルギーは化石燃料に取って代わるでしょう。この点については、以前の記事で詳しく論じました。

データセンターとGPU：GPUとデータセンターへの累積設備投資額は、AI導入の感度に応じて15兆ドルから35兆ドルの範囲です。マッキンゼーは、2030年までに6.7兆ドルの設備投資が必要になると推定しています。私の一貫した論理は、コンピューターの計算能力を高めれば、コンピューターはより多くの計算を行い、より複雑なタスクをこなすようになるというものです。ムーアの法則には限界がありますが、私たちは原子レベルのエンジニアリングとGPUの垂直階層化の時代に入りつつあります。これらの進歩が、さらなる計算能力の構築を妨げることはありません。これは量子コンピューティングを考慮に入れていないだけで、量子コンピューティングは計算能力の分散型拡張の新たな波を引き起こす可能性があります。

ロボティクス：人間の作業の自動化は、私たちが移行しつつある世界を特徴づける要素となるでしょう。ロボットは、専門的な倉庫システムであれ、定型的な手作業を行うヒューマノイドロボットであれ、人間の労働に取って代わり、私たちにさらなる自由をもたらすでしょう。ロボティクスだけでも、2050年までに80億ドルから350億ドルの設備投資が必要になる可能性があります。

電気自動車インフラ：交通機関の電化（電気自動車、鉄道、航空機、ドローン、充電ネットワーク、船舶、港湾）は、化石燃料ベースのインフラシステムから電気インフラシステムへの大規模な移行期を迎​​えています。2050年までに設備投資は約100億～250億ドルに達すると予測されています。自動運転の実現により、自動車はアイドル運転を一切行わなくなり、24時間体制で社会に貢献するようになります。

原子力エネルギー：豊富な資産としての原子力エネルギーには、愛憎入り混じる感情を抱いています。大量のエネルギーを生産するための安全な選択肢です。しかし、原子力エネルギーは政策に深く結びついており、革新と資金調達が困難です。プロジェクトは予想以上に費用と時間がかかる傾向があります。小型モジュール炉とより良い政策枠組みがあれば、この状況は改善される可能性があります。2050年の設備投資額は、政策上の制約に左右されますが、保守的に3兆～8兆ドルと見積もっています。

太陽光発電による淡水化：淡水化は新しいものではありません。数十年前から存在し、中東諸国は既にこれに大きく依存しています。依然としてコストはかかりますが、規模の経済性と太陽光発電の開発により、世界中のどこでもほぼ無料で水を入手できるようになるでしょう。必要な設備投資額：2050年までに6兆～12兆ドル。

CO2回収：成長は政府のインセンティブによって牽引される。設備投資額は2050年までに3兆ドルから8兆ドルに達すると予測されている。

主要鉱物：銅、リチウム、ニッケル、希土類元素。これらは電動化、ロボット工学などを推進します。予測される設備投資額：2050年までに5兆～15兆ドル。

デジタルネットワーク：光ファイバーケーブル、通信塔、衛星地上局。予測資本支出：2050年までに60～150億ドル。

宇宙インフラ：宇宙は、輸送と打ち上げのスケール効果により、スケールファクターとして大きく成長するでしょう。今後数十年間、宇宙はインフラ投資の機会となるでしょう。2050年の設備投資額は控えめに見積もっても2兆～6兆ドルですが、この数字はより高い乗数効果を持つ可能性があります。打ち上げコストが過去のコスト曲線に沿って10分の1～50分の1に低下すれば、投資機会は10兆～30兆ドルに拡大し、極端な場合には50兆ドルに達する可能性があります。これには、衛星群（3兆～8兆ドル）、打ち上げインフラ（1兆～3兆ドル）、軌道インフラ（燃料タグ、サービスステーション、軌道上物流ハブなど）（2兆～7兆ドル）、宇宙太陽光発電（2兆～10兆ドル）、宇宙製造（1兆～5兆ドル）、月面インフラ（1兆～5兆ドル）が含まれます。

より広範な電化移行の中で水素生産がどのように進化していくのかわからなかったため、水素生産については取り上げませんでした。

インフラファイナンスは、DeFiに総額約100兆～200兆ドルの機会を生み出す可能性があります。ちなみに、世界トップ10の銀行は合計で約13兆ドルの資産を運用しています。この変革の大部分を資金調達できれば、Aaveは史上最大の金融ネットワークとなるでしょう。

Aaveの正しい形式を選択してください

DeFi におけるインフラ資金調達には主に 2 つの形式があります。

パス1：利回りベースのステーブルコイン（YBS）

YBSは、オフチェーン収益がオンチェーンユーザーに分配される好例となりつつあります。Ethenaは主にベーシス取引を通じてこれを実現し、USD.aiはGPUファンディングを通じてこれを実現しています。sUSDaiのステーキングは年率10～15%の収益をもたらします。

Aaveの観点から見ると、YBSの成長はプロトコルの成長に直接つながります。Aaveは循環的な仕組みです。YBSインフラ製品の利回りがAaveの資本コスト（約4～5%）を上回れば、循環的な機会が生まれます。つまり、YBSを担保としてAaveから流動性を借り入れ、それを再配分するのです。私はYBSを、従来のオフチェーンファンドと同様の特性を持つ、オンチェーンの利回り分配ラッパーと捉えています。

パス2：直接担保

トークン化されたインフラを直接担保として使用することは、利回りまたは経済的利益がオフチェーンまたは借り手の手元に残ることを意味しますが、担保と借入需要を通じてAaveに流入し、預金者のためのステーブルコイン供給利回りを生み出します。また、この方法は安定した純資産価値を目指していないため、ステーブルコインテストに合格できない、変動の激しい純資産価値を持つ資産に最適です。

どちらの道が勝利するのでしょうか？それは一概には言えません。それぞれに利点があり、Aaveはすでに両方のモデルをしっかりとサポートしています。YBSの例としては、EthereumのsUSDeやMapleのSyrupUSDTなどが挙げられます。直接担保の例としては、Tetherの金（xAUT）、ビットコイン、Ethereum担保ローン、そしてJAAA RWAファンドなどが挙げられます。JAAA RWAファンドでは、Aaveを通じてオンチェーン預金者に間接的に利息が支払われる代わりに、基礎となる経済的リターンが資産所有者に還元されます。注目すべきは、Aave独自のaToken（aUSDCなど）は、ある意味で、この種のユースケースにおけるオンチェーンYBSの最も初期の形態と言えるでしょう。

2つのパスはユーザーのタイプによって異なります。前者のユーザープロファイルは、YBS利回りを最大化するオンチェーンアロケータである可能性があります。後者の借り手は、オンチェーン利回り配分を直接要求することなく、流動性配分を拡大し、スケールアップのためのインフラを構築しようとするオペレーターまたはファンドである可能性があります。

利益は十分ですか？

現在の金利環境下ではDeFiは確かに余剰資本を抱えていますが、インフラファイナンスは、この資本を移転するのに十分な上昇余地をもたらすはずです。セクター全体の平均内部収益率（IRR）は、太陽光発電が10%、バッテリーが12%、データセンターが13%、EV充電インフラが13%、水道インフラが9%、宇宙インフラが約18%です。高い技術リスクとコスト曲線の早い段階に位置することが、より高いリターンにつながると想定されます。

戦略によって利回りをさらに高めることが可能です。Aave V4以上のVaultは、利回り8～12%の太陽光発電所に割り当て、これらの資産を担保にGHOを借り入れることで（Aaveに高利回りの利益率をもたらす）、そのGHOを利回り12～18%のバッテリーファームや、年率10～20%の収益が見込めるGPUデータセンター事業に再投資することができます。

DeFiユーザーは通常、償還リスクとロックアップ期間に敏感です（これはセクターの成熟に伴い将来的に変化する可能性があります）。インフラ商品はキャッシュフローを生み出すことが多く、償還リスクの軽減に役立ちます。Aaveを流動性ヘッジとして利用することで、これらの商品はユーザーにとってよりアクセスしやすくなります。ユーザーは、特定の経済特性と信頼の前提に焦点を当てた専門ハブに流動性を供給することで、インフラ機会へのアクセスを確保しながら、リスクを分離・管理できます。重要な違いは、資産自体を直接トークン化することでオークションベースの清算が可能になり、段階的に段階的に変化する負債型ファンドと比較して、これらの資産の流動性が向上することです。

金融インフラ層としてのAave

Aave が RWA およびインフラストラクチャの機会に参入するための最善の道は、資金調達の流動性の基礎層として成熟した低リスク資産 (太陽エネルギー) から始めて、その後、Aave V4 ハブアンドスポーク アーキテクチャによって提供されるきめ細かいリスク管理を活用して、徐々に高リスク資産へと移行することです。

現在、RWAトークン化のほとんどは、既存の流動性市場を持つ資産、すなわち国債、マネー・マーケット・ファンド、企業信用に焦点を当てています。これらの資産は円滑に取引され、ユーザーは既に十分な借入手段を有しています。同様に、プライベートレンディングはDeFiの魅力的なユースケースのように見えますが、欠点も存在します。プライベートレンディングは通常、CLO、企業、プライベートエクイティの資金調達に使用されます。インフラ層を最下層とすれば、これは最上層にあたります。かつてないほど急速に変化する世界、特に最上層においては、資産は私たちが置き去りにしようとしている過去ではなく、私たちが築き上げようとしている未来に向けられる必要があります。一見素晴らしい資産担保型金融商品は、紙の上では素晴らしいように見えるかもしれませんが、明日の世界ではその地位を失うでしょう。

伝統的な金融資産のトークン化は今後も成長を続け、暗号資産ネイティブ資産の成長と同様に、Aaveのストーリーにも間違いなく反映されるでしょう。しかし、より大きなチャンスは、未来のインフラファイナンスレイヤーとなることにあります。これが、RWAとAaveに私が期待する点です。

これはフィンテック企業にとって何を意味するのでしょうか?

大手フィンテック企業は、流通と体験のレイヤー、つまりエンドユーザーに高品質な金融商品を提供するインターフェースの役割をますます担うようになっています。以前も書いたように、DeFiはフィンテック企業が新しい金融商品を開発するためのコスト構造をより合理化することを可能にします。DeFiはほぼ自律的に運用され、透明性が高く、その実行はスマートコントラクトによって保証されています。運用コストは少なく、利益率も向上し、新たな金融機会が生まれます。

金融アクセスがコモディティ化し、差別化された価値提案が提供されなくなった世界において、独自の利回り機会へのアクセスは、フィンテック企業（さらには銀行）とそのユーザーに新たな価値をもたらします。フィンテック企業がステーブルコイン発行分野に積極的に参加することは、新たなユースケースの機会を創出し、インフラ担保によるステーブルコイン貸出の真の需要を生み出す可能性も意味します。

フィンテック企業や銀行は、Aave KitとAaveアプリを通じて、私たちが構築する未来に直接関連するインフラ担保資産を用いてAave V4で生み出される利回りの理想的な流通チャネルとなることができます。Aaveをフィンテック企業や銀行と連携させ、資本注入を行うことで、豊かな世界への移行を10～15年加速させることが可能です。これは、Aaveとその統合パートナーにとって、200兆ドルの市場価値を獲得し、共有するまたとない機会となります。