執筆者：劉紅林弁護士

ビジネスインテリジェンスやモバイルソフトウェアソリューションの提供で知られる米国企業MicroStrategyは、近年ビットコイン市場への積極的な投資で注目を集めている。 2020年にビットコインの大量購入が始まって以来、ビットコインの株価は約20倍に上昇した。 2024 年 10 月 30 日、MicroStrategy はいわゆる「21/21 計画」を発表しました。これは、今後 3 年間で 210 億米ドルの株式調達と 210 億米ドルの社債発行を実施し、合計 420 億米ドルを調達する計画です。さらにビットコインを購入します。 MicroStrategy の金融通貨購入戦略は、仮想通貨の分野で同社を有名にしただけでなく、その投資戦略、リスク管理、将来の見通しについて市場で広範な議論を引き起こしました。

画像出典：MicroStrategy公式サイト

この記事では、マンキュー弁護士がコイン購入のためのマイクロ戦略ファイナンスの資産コードを解体し、中国国内外の上場企業の観点からアジア版マイクロ戦略を再構築できるかどうかを分析する。

マイクロ戦略の「ウェルスコード」: 資金調達とコイン購入戦略の完全分析

マイクロ戦略の資金調達チャネル分析

2020年8月、マイケル・セイラー会長のリーダーシップの下、MicroStrategyは2億5,000万米ドルを大胆に投資して約21,400ビットコインを購入し、資本戦略にビットコインを組み込んだ世界初の上場企業となった。それ以来、MicroStrategyはビットコインの波で「急上昇」しており、債券発行やその他の資金調達手段を通じて得た資金によりビットコイン保有量は増加し続けており、現在、同社が保有するビットコインの数は42万枚を超えている。この戦略により、ビットコインの価格が上昇したときにマイクロ戦略が大きな投資収益率を達成することができます。

マンキュー弁護士の観察と分析によると、マイクロストラテジーは資金調達において「多角化」戦略を採用しており、社債発行による資金調達だけでなく、株式融資や銀行融資などのさまざまな手段を巧みに利用して「ビットコインに貢献している」という。投資計画。" "。

借入による資金調達

マイクロ戦略は、主に転換社債、転換社債、優先担保社債の発行を通じて資金を調達し、特にビットコインの購入を目的としており、その中で最も一般的に利用されている資金調達方法は転換社債です。これらの負債商品は金利と満期の点で異なりますが、共通の目的はマイクロ戦略のビットコイン保有を拡大することです。

転換社債: これは、債券保有者が指定された期間内に社債を会社の普通株式に転換できるようにするハイブリッド証券です。たとえば、2020年12月、MicroStrategyは転換社債の発行を通じて6億5,000万ドルを調達し、その全額がビットコインの購入に使用されました。

コンバーティブル・シニア債: これは、保有者に将来のある時点で債券を会社の優先株に転換する権利を与える特別な負債商品です。優先株とは、企業が倒産・清算した場合に普通株主よりも優先して補償金を受け取ることができる特別な株式のことです。たとえば、2021 年 2 月、MicroStrategy は 9 億ドル相当の転換社債を発行し、その収益はビットコインの購入に使用されました。

上級担保付注記: 会社の資産によって担保されており、会社の債務構造の中で優先度が高くなります。会社が破産または清算した場合、優先担保付債券の保有者は他の無担保債権者よりも優先的に返済されることになります。たとえば、MicroStrategyは2021年6月に5億米ドル相当の優先担保付債券の発行を完了し、その収益はビットコインの購入にも使用されました。

エクイティファイナンス

上級担保付注記: 会社の資産によって担保されており、会社の債務構造の中で優先度が高くなります。会社が破産または清算した場合、優先担保付債券の保有者は他の無担保債権者よりも優先的に返済されることになります。たとえば、MicroStrategyは2021年6月に5億米ドル相当の優先担保付債券の発行を完了し、その収益はビットコインの購入にも使用されました。

エクイティファイナンス

企業が株式を追加発行して資金を調達するエクイティファイナンスは、マイクロ戦略の重要な「魔法の武器」の一つです。同社のクラスA普通株式の売却は、資本市場の「資金プール」から「生きた水」を着実に汲み上げ、その収益の多額をビットコイン購入に投資するようなものだ。たとえば、2021年8月、MicroStrategyはビットコインを購入するために9億ドル相当の普通株の売却から資金を調達しました。

ビットコインを購入するために普通株を売却するというマイクロ戦略の手法は、独自の「付加価値の希薄化」ロジックを生み出します。つまり、企業は既存株主の権利と利益を希薄化しますが、この希薄化は期待価値によって市場によって解釈されます。 -ビットコインの追加により資産価値が増加し、企業の株価が上昇します。

銀行ローン

MicroStrategyは、自社のビットコインを担保として金融機関から資金を大胆に借り入れ、ビットコイン価格が変動する市場での事業運営を可能にしている。機会。ビットコインの価格が有利な状況にあるときに、タイミングよく資金を借りてビットコインを購入することは、市場の「ゴールデントラック」に乗ってチャンスを掴み、ビットコイン資産の規模をさらに拡大するようなものです。たとえば、2021 年 9 月に、MicroStrategy は Silvergate Bank を通じて 2 億 500 万ドルの融資を獲得しました。これは、同社が保有するビットコインの一部によって担保され、追加のビットコインの購入に使用されました。

マイクロ戦略の株式・通貨・負債のシナジー戦略とその成果

長年にわたってビットコインを積極的に購入する戦略のおかげで、MicroStrategyの株価は2020年の20ドルから約20倍に急騰しました。 MicroStrategy の株価はビットコイン価格の増幅要因となっており、近年の上昇率はビットコインの上昇率をはるかに上回っています。では、なぜ MicroStrategy の金融通貨購入戦略はこれほど効果的なのでしょうか?その理由は次のとおりであると考えられます。

ストックとコインのシナジー関係:

MicroStrategy 企業はプレミアム付きの株式を発行することでビットコインを購入しており、これがビットコイン価格の上昇に貢献しています。ビットコインの価格が上昇すると、それに応じて同社の純資産や1株あたりの利益も増加し、好循環が生まれる。また、ビットコインの購入資金を調達することで、企業の利益成長が加速し、評価倍率が拡大し、株価が直線的な成長から指数関数的な成長に移行し、時価総額や株価がビットコインの価格よりも上昇する可能性があります。ビットコインそのもの。

株式と負債のシナジー関係:

MicroStrategy 企業の市場価値が上昇するにつれて、同社は徐々により多くの株価指数に参入し、デリバティブ取引の数と量が増加し、結果として株式や債券の資金調達コストが低下します。 MicroStrategy の転換社債は独自に設計されており、株式を転換するか現金で返済するかを選択できます。これにより、社債保有者は満期時に元本を保護して利子を受け取ることができ、デフォルトの問題が回避されます。債券をマイクロ戦略株に転換すると、本質的に、この種の債券は株価と株主に優しい「デットエクイティ」商品になります。

アジアのマイクロストラテジーの再発明: 可能性と課題

ビットコインを購入するだけで株価が20倍に上昇する可能性があるからこそ、マイクロ戦略を真似する企業も出てきている。特に今年後半から仮想通貨価格の上昇に伴い、上場企業によるビットコインの大規模な購入が始まった。

中国に根ざした web3.0 法律事務所として、マンキュー弁護士は、中国資本の上場企業がマイクロ戦略の成功の道をたどり、マイクロ戦略の伝説のアジア版を生み出すことができるかどうかを分析したいと考えています。

中国の上場企業にとって、社債を発行するか追加株式を発行するかにかかわらず、資金調達の目的がビットコインの購入である場合、コンプライアンスの障害が生じることになる。中華人民共和国証券法、社債発行・取引管理弁法などの関連規定に従い、企業が社債発行または株式追加発行により調達した資金は、国家法規に適合するプロジェクトに使用しなければなりません。生産活動や事業活動は、マクロ管理政策や産業政策のほか、非生産的な支出に使用されないものとします。したがって、国内の上場企業がビットコインの購入資金を調達するには、規制上の大きな困難があります。

国内上場企業は無理なので、中国資本の海外上場企業は可能でしょうか？現在、香港証券取引所や米国のナスダックに上場している中国資本の企業（Boyaa Interactive、Meitu、Linekong Interactive、Nano Labsなど）は、公開データから判断すると、ビットコインの購入に多額の資金を投じている。ビットコインの購入に使用される資金は当社自身の既存の資金であり、ビットコインの購入のための資本市場における特別な資金調達はありません。では、彼らがマイクロ戦略に従い、資本市場でコインを購入するための資金を調達したい場合、それは実現可能でしょうか?マンキュー弁護士の分析は以下の通り。

1. 中国資本の海外上場企業による社債発行・通貨購入の実現可能性分析

外国債務の審査と登録が前提条件です

中国資本の企業が海外で社債を発行したい場合、社債の発行条件や現地の証券市場のコンプライアンス要件を満たすことに加えて、最初に考慮すべきことは、中国国家発展改革委員会への対外債務の審査と登録事項である。 （以下「NDRC」といいます）。しかし、2023年以降、国家発展改革委員会は対外債務の審査と登録を強化する傾向を示しており、2023年1月10日、国家発展改革委員会は「媒体の審査と登録の管理に関する措置」を公布した。 「企業の長期対外債務」（国家発展改革委員会令第56号、以下「対外債務管理措置」という）、および2月10日この法律は、「企業による対外債券発行のための登録および登録制度の改革の促進に関する国家発展改革委員会の通知」に代わって、2015 年 7 月 11 日に発効しました (Fagai 外国投資 [2015] No. 2044,企業の中長期対外債務借入を規定する主要な規範文書として、以下「2044 年」といいます。文書第 2044 号の時代、国家発展改革委員会による中国資本企業の対外債務管理は事前申告と登録に依存していたが、「対外債務管理措置」によりこの状況は終了し、対外債務管理は事前に変更された。審査と登録なしでは、外国債務を借りることはできません。これはまた、2023年2月10日以降、海外で中長期の対外債務を借りたい中国資本の海外上場企業は、まず国家発展改革委員会から対外債務の審査と登録の同意を得なければならないことを意味する。

出典：国家発展改革委員会公式ウェブサイト

中長期対外債務はどの対外債務ですか?

「対外債務管理措置」によると、中長期対外債務とは、中国資本企業が海外で借入する期間が1年を超える（限定）債務商品を指し、シニア債、永久債などを含むがこれらに限定されない。 、キャピタル債、中期債、再生可能転換社債、交換社債、ファイナンスリース、商業ローンなど。したがって、中国資本の海外上場企業が、零細戦略企業が採用する社債発行融資や銀行融資融資を模倣したい場合、期間が1年を超えていれば、対外債務審査登録の対象となる。

外国債券の使用に制限はありますか?

「対外債務管理措置」では、対外債務の活用に関して主に以下の点が定められています。

第 7 条は、企業による対外債務資金の利用は主要な国家戦略の実施に協力し、実体経済の発展を支援する本業に重点を置くべきであると規定している。

第 8 条では、企業は自らの信用状況と実際のニーズに基づいて国内外の外債資金の利用を自主的に決定することができ、その利用は以下の条件を満たさなければならないと規定している。

(1) 私の国の法律や規制に違反しないこと。

(2) 我が国の国益、経済、情報、データのセキュリティを脅かしたり傷つけたりしないこと。

(3) 我が国のマクロ経済管理目標に違反しないこと。

(4) 我が国の関連開発計画や産業政策に違反しないこと、また地方政府の隠れ債務を増加させないこと。

(5) 銀行金融企業を除き、投機、投機などに使用してはならず、対外債務審査登録申請書類に関連情報を記載し、承認された場合を除き、他人に貸与してはなりません。 。

第 25 条は、企業の対外債務によって調達した資金の実際の使用は「監査登録証明書」の内容と一致しなければならず、他の目的に使用してはならないと規定している。

(5) 銀行金融企業を除き、投機、投機などに使用してはならず、対外債務審査登録申請書類に関連情報を記載し、承認された場合を除き、他人に貸与してはなりません。 。

第 25 条は、企業の対外債務によって調達した資金の実際の使用は「登録証明書」の内容と一致しなければならず、他の目的に使用してはならないと規定している。

マンキュー弁護士は、ビットコイン購入に債券発行資金を利用することは「対外債務管理措置」の関連要件を満たすことができないと考えている。一方で、ビットコインの購入が本業に集中し、実体経済の発展を助ける手段であるかどうかは疑問であるが、他方で、中国本土の金融監督当局はビットコインに対する一連の厳格な規制政策を打ち出してきた。仮想通貨については、「仮想通貨のさらなる防止と廃棄について」「投機取引のリスクに関するお知らせ」などにおいて、仮想通貨関連の事業活動は違法な金融活動であり、それに参加する場合には法的リスクが伴うことが明確にされています。仮想通貨への投資に関する訴訟も無効となります。したがって、ビットコインに対する本土の規制当局の現在の政策傾向から判断すると、ビットコインに投資するための債券の発行は、国家発展改革委員会によって我が国のマクロ経済管理目標と産業政策に違反しているとみなされる可能性が非常に高いです。

レッドチップ構造または VIE 構造は、外部債務の審査および登録から免除されますか?

ここまで見ると、特別な構造を構築することで対外債務の審査や登録を回避できるのか、と疑問に思う人も多いだろう。

マンキュー弁護士の経験によれば、文書番号 2044 の時代、国家発展改革委員会内では、海外法人が発行した債券をレッドチップ構造と VIE 構造のどちらで登録すべきかについて、さまざまな見解や意見がありました。しかし、「対外債務管理措置」の施行後は、この曖昧な領域も遮断され、間接海外債務発行とは主な事業活動を行う国内企業にも適用されると明確に規定された。国内企業の資本、資産、収益、その他同様の権利利益に基づいて、海外で債券を発行したり、商業ローンを借り入れたりすることにより、海外で登記された企業の名義で債券を間接的に発行すること。さらに、国家発展改革委員会は公式ウェブサイトの本件に関するFAQで、レッドチップ構造企業にも適用されることを明らかにした。したがって、これほど広範な適用範囲の下では、以前は対外債務の審査と登録の仕組みを回避することが可能であったかもしれないが、現在ではケースバイケースで国家発展改革委員会に相談することも必要となっている。そして、確固たる意見を得た後でのみ、合法性と準拠性を判断することができます。

要約すると、ビットコインを購入するために中長期の対外債券を発行する中国の海外上場企業は、国家発展改革委員会への審査と登録プロセスで大きな課題に直面するため、ビットコインを購入するために債券を発行したい場合は、さらに多くの課題を抱えている。実現可能な方法は、海外で期間 1 年未満の短期債券を発行することです。対外債務審査のために国家発展改革委員会に登録する必要はありません。

2. 中国資本の海外上場企業による通貨購入のための追加株式発行の実現可能性に関する議論

海外に上場している中国資本の企業がビットコイン購入資金を調達するために海外の資本市場で追加株式を発行したい場合、まず現地の証券市場の発行条件とコンプライアンス要件を満たさなければならない。マンキュー氏の弁護士によると、海外で上場している中国資本企業の場合、国内規制当局の主な管理基盤は中国証券監督管理委員会が公布した「証券の海外発行と国内企業の上場管理に関する試行措置」である。 2023年2月17日付での「海外上場事務措置」（以下「海外上場事務措置」という。）に基づき、発行者が海外で発行・上場した後、同一の海外市場において有価証券を発行する場合には、発行完了後 3 営業日以内に中国証券監督管理委員会に提出する必要があります。この記事は、海外上場した中国資本企業による追加株式発行の状況について言及したもので、管理措置としては事後的に中国証券監督管理委員会に届け出ることとなっている。 「海外上場管理措置」は、対外債券の発行とは異なり、株式の追加発行の際の資金使途を特に定めたり制限したりするものではないため、海外上場企業が株式の追加発行資金を活用することが鍵となります。ビットコインを購入するには現地の規制要件と発行条件を満たす必要があるため、この方法は海外で中長期の対外債を発行して通貨を購入するよりもはるかに実現可能です。

ただし、中国資本の海外上場企業が通貨購入資金を調達するために追加株式を発行した例は現時点では存在しないことを留意する必要があり、このような事後届出を受けて中国証券監督管理委員会がどのように反応するかも不明である。したがって、導入前に規制当局と十分なコミュニケーションを維持することをお勧めします。

マンキュー弁護士の概要

MicroStrategy の資金調達と通貨購入戦略を徹底的に分析した結果、その成功の背後には正確な市場洞察、革新的な資金調達方法、そして仮想通貨市場への深い理解があることがわかりました。 MicroStrategy の物語は間違いなく、世界の投資家に新興市場でチャンスを見つける方法の鮮やかな例を提供します。しかし、中国企業にとってミクロ戦略の成功を再現するのは容易ではない。中国本土の規制環境、対外債務管理政策、仮想通貨に対する慎重な姿勢はすべて、中国企業が海外でビットコインを購入する資金を調達する際に一定の課題を生み出している。

中国資本の企業にとって、マイクロ戦略の成功を再現するまでの道のりは課題に満ちているが、企業がコンプライアンス、イノベーション、リスク管理にもっと注意を払うよう促すのは、こうした課題である。マンキュー弁護士は、鋭い市場洞察を維持し、資金調達方法の革新を続け、仮想通貨市場の法律を深く理解して尊重する限り、中国資本の企業は資本市場を利用して投資収益を拡大する機会があると信じている。暗号通貨分野で新たな道を切り開き、独自のサクセスストーリーを生み出すことさえあるかもしれません。