14兆ドルの急騰を経て、急騰を続ける米国株式市場は重要な転換点を迎えている。市場は、連邦準備制度理事会（FRB）が来週、利下げサイクルを再開すると予想している。しかし、中央銀行の金融緩和期待に支えられた強気相場と、さらに深化した数兆ドル規模のパッシブ投資の波が重なれば、従来の市場戦略はもはや通用しなくなるかもしれない。

S&P 500は4月の安値以来、連邦準備制度理事会（FRB）が今年複数回利下げを行うとの期待に後押しされ、来週水曜日に0.25ポイントの利下げがほぼ織り込まれ、32%急騰している。過去のデータは強気筋に有利に働いているように見えるが、雇用統計を含む最近の経済指標は警告灯を点灯させており、経済の「ハードランディング」リスクへの懸念を高めており、FRBの措置はすでに不十分で遅すぎるのではないかという激しい議論が投資家の間で巻き起こっている。

市場の議論の中心にあるのは、景気減速のペースと、それに対抗するために連邦準備制度理事会（FRB）がどの程度積極的な金融緩和策を講じる必要があるかだ。トレーダーの投資判断は、資産価格だけでなく、巨大IT企業から中小企業に至るまで、企業の投資戦略にも影響を与えている。

同時に、根本的な構造変化が、連邦準備制度理事会（FRB）の金融政策の伝統的な影響力を弱めている可能性がある。上場投資信託（ETF）を筆頭に、1兆ドル規模の資金が自動操縦で市場に流入し続け、経済指標の良し悪しに関わらず、リスク資産を安定的に支えている。この現象は、来週のFRBの決定を複雑化させている。市場は緩和政策を歓迎しているのか、それとも独自の強力な資本フローの論理に基づいて動いているのか？

金利引き下げ期待下での経済・市場競争

来週水曜日の午後2時、世界の市場は連邦準備制度理事会（FRB）の会合後声明、最新の金利予測「ドットプロット」、そして30分後のパウエル議長の講演に注目するでしょう。データによると、金利スワップは少なくとも1回の25ベーシスポイントの利下げを完全に織り込んでおり、今後1年間で約150ベーシスポイントの利下げが予想されています。FRBの公式見通しがこれに一致すれば、株式市場の強気筋を間違いなく後押しするでしょう。

歴史は楽観主義者の味方のようだ。ネッド・デイビス・リサーチの1970年代まで遡るデータによると、連邦準備制度理事会（FRB）が6ヶ月以上利下げを中断した後に利下げを再開した際、S&P 500指数は翌年平均15%上昇した。これは、典型的な利下げサイクルにおける最初の利下げ後の平均上昇率12%を上回っている。

しかし、懸念も現実のものとなっている。比較的力強い経済成長と健全な企業収益にもかかわらず、不吉な兆候も現れており、失業率が2021年以来の高水準に上昇したことを示す雇用統計は、人々の疑念をさらに深めている。ゴールベスト・アドバイザリーのCEO、セバスティ・バラファス氏は次のように述べた。

「投資家にとって最大の未知数は、景気減速の程度とFRBがどの程度の利下げを必要とするかという、特異な局面を迎えています。難しい局面です。」

1兆ドル規模の資本流入が市場の論理を再構築

伝統的に、連邦準備制度理事会（FRB）の政策金利はウォール街のリスク選好の「司令塔」となってきました。しかし今、この論理は厳しい試練に直面しています。ゴールドマン・サックスのCEO、デビッド・ソロモン氏は今週、率直にこう述べました。

「市場のリスク選好度を見ると、政策金利がそれほど制限的であるとは思えない。」

伝統的に、連邦準備制度理事会（FRB）の政策金利はウォール街のリスク選好の「司令塔」となってきました。しかし今、この論理は厳しい試練に直面しています。ゴールドマン・サックスのCEO、デビッド・ソロモン氏は今週、率直にこう述べました。

「市場のリスク選好度を見ると、政策金利がそれほど制限的であるとは思えない。」

市場のパフォーマンスは彼の見解を裏付けている。今年に入ってから、ETFは8,000億ドル以上を集め、そのうち4,750億ドルが株式市場に流入しており、年間流入額が1兆ドルを超える記録を更新する勢いを見せている。メディアがまとめたデータによると、4月の市場調整局面でさえ、ETFは620億ドルの流入を記録した。これは「オートパイロット効果」と呼ばれる構造的な力によって推進されている。つまり、数兆ドルもの退職貯蓄が、401(k)プラン、ターゲットデートファンド、モデルポートフォリオを通じて、パッシブ型インデックスファンドに定期的かつ自動的に投資されているのだ。

StoneX Financialのグローバル・マクロストラテジスト、ヴィンセント・デルアード氏は次のように述べた。

「我々は、評価額や市場心理、マクロ環境に関係なく、毎月GDPの約1％をインデックスファンドに投資する永久機関を発明しました。」

この「非弾力的な需要」こそが、雇用統計が弱含み、FRBが政策金利の引き上げを躊躇している場合でも、資金流入が堅調に推移する理由を説明しています。市場調査によると、広範な市場インデックスファンドは、FRBが予想外の利下げを行った際に利益を増幅させ、予想外の利上げ時には損失を吸収する傾向があることが分かっています。その理由はメカニズム的なものです。ETFの申込と解約のプロセスは、株式バスケットを一度に動かし、流入時には需要を増幅させ、流出時には影響を緩和します。

この調査結果の結論は、ETF が市場インフラの中心となり、金融政策が市場を通じてどのように伝達されるかに影響を及ぼす可能性があるというものです。

しかし、一見永続的に見えるこの資金の流れは、脆弱な側面も持つ可能性がある。JPモルガン・チェースのストラテジスト、ニコラオス・パニギルゾグル氏は、リスク市場は利下げ予想が140ベーシスポイントから120ベーシスポイントに変更されたことに動揺することはないだろうと指摘した。「FRBが利下げを全く行わないというシグナルを発した場合のみ、市場は真に懸念するだろう」

投資戦略：利下げサイクルにおけるセクターローテーション

今後の金利引き下げに直面して、投資家は独自の「取引スクリプト」を積極的に展開しており、過去の経験はさまざまなシナリオにおける戦略的な参考資料を提供しています。

ネッド・デイビス・リサーチのストラテジスト、ロブ・アンダーソン氏がまとめたデータによると、過去の利下げサイクルには明確なパターンが見られます。金融や工業といった景気循環セクターは、景気が好調な時期に最もパフォーマンスが好調で、FRBは利下げ休止後に1～2回の「保険」利下げを行うにとどまっています。一方、景気が低迷し、4回以上の大幅な利下げが必要となる時期には、投資家はディフェンシブセクターを選好し、ヘルスケアと生活必需品セクターは最も高い中央値リターンを生み出しています。

ウェルスマネジメント会社ロバートソン・スティーブンスの最高投資責任者、スチュアート・カッツ氏は、市場は3つの主要な要因に左右されると述べた。それは、連邦準備制度理事会（FRB）による利下げのスピードと規模、AI関連取引が引き続き成長を牽引できるかどうか、そして関税リスクがインフレを刺激するかどうかだ。カッツ氏は、8月の生産者物価の予想外の下落がインフレ懸念を和らげたと考えており、金利に敏感な小型株を購入している。

他の投資家は異なるセクターに注目している。XYプランニング・ネットワークの投資ディレクター、アンドリュー・アルメイダ氏は、中型株を好んでいる。この見落とされがちなセクターは、利下げ開始後の1年間は大型株と小型株の両方をアウトパフォームする傾向があると主張している。また、借入コストの低下の恩恵を受ける金融セクターと製造業セクターも好んでいる。

一方、一部の投資家は今年の上昇率上位銘柄を保有し続けている。GoalVest Advisoryのセバスティ・バラファス氏は、緩やかな景気減速がこれらの企業の収益成長を阻害しないと見込んで、NVIDIA、Amazon、Alphabetの株式を保有している。

カッツ氏はこう言う。

「成長が鈍化すれば、FRBは利下げに踏み切るだろう。しかし、経済の勢いが急速に失われれば、景気後退リスクが高まる。では、投資家は経済減速をどの程度許容できるだろうか？時が経てば分かるだろう。」