世界経済がトランプ大統領の関税政策の発表を不安に思う中、一部のトレーダーは最悪のシナリオを検討し始めている。今日の環境では、それはスタグフレーション、つまり高インフレと低成長を特徴とする厄介な経済状況を意味します。

「関税は経済にとってスタグフレーションショックだ。成長を抑制し、インフレを押し上げる」と、デジタル資産運用会社グレイスケールの調査責任者で、元ゴールドマン・サックスのシニアエコノミスト、ザック・パンドル氏は語った。 「我々が知らないのは、スタグフレーションとインフレの正確な組み合わせだ。現在、市場はスタグフレーションに注目しているが、時間が経つにつれてインフレのより永続的な上昇が見られるようになるかもしれない。」

多くの投資家、特にビットコインを保有する投資家にとって、重要な疑問は、このような環境でこの資産クラスがどのように機能するかということです。結局のところ、米国が最後にスタグフレーションを経験したのは、米国に対するアラブ諸国の石油禁輸措置による1970年代だった。これらの疑問は、サトシ・ナカモトが有名なビットコインのホワイトペーパーを書くずっと前から、50年間議論される必要がなかった。

市場の混乱期におけるビットコインの過去のパフォーマンスは必ずしも期待できるものではありません。 2020年のコロナウイルスのパンデミックが始まった際の市場不況の間、資産価格は4,000ドルを下回りました。 2024年8月の円キャリートレード崩壊や2022年の市場全体の低迷など、市場ストレスが高まった他の時期には、ビットコインは、自らが主張する価値の保存手段というよりも、投機資産のように振舞った。

しかしパンドル氏は、今回のビットコインのパフォーマンスについては慎重ながらも楽観的になる理由があると述べた。 「1970年代が金のブレイクアウト期であったように（平均年間収益率31％）、次の10年はビットコインのブレイクアウト期になると思います。ビットコインはマクロ経済において適切な時期に適切な資産であり、市場構造の大幅な改善により、投資家は商品へのエクスポージャーを高めることができます。」

スタグフレーション = ゴールドラッシュ

スタグフレーションは、経済不況時でも極めて稀です。過去 100 年間で、米国は 16 回の景気後退を経験しましたが、スタグフレーションの時期は 1970 年代の 1 回のみでした。経済が引き続き回復していることを考えると、これはまだ重大な懸念事項ではありません。

「スタグフレーションへの懸念にもかかわらず、1960年代の好景気の行き過ぎ、ベトナム戦争、そして外的ショックであるアラブの石油禁輸措置によりエネルギー価格が急騰した1970年代の水準には程遠いが、国としては全く準備ができていなかった」とインタラクティブ・ブローカーズのチーフストラテジスト、スティーブ・ソスニック氏は述べた。ソスニック氏はまた、失業率が4％であることから、米国経済は依然として好ましい状況にあると指摘した。さらに、数年前に1970年代の水準に達したインフレ率は、現在2～3％に低下しています。

しかし、ソスニック氏によれば、スタグフレーションの閾値は1970年代ほど厳しくなる必要はない。 「スタグフレーションを経済停滞と物価高の期間と定義するなら、それは突飛な概念ではないと思う」と彼は語った。

では、1973年に始まった石油禁輸の衝撃に市場はどのように反応したのでしょうか?下のグラフに示すように、彼らは金を購入し、株からは距離を置きました。 1970 年代を通じて、S&P 500 はわずか 26.99% しか成長せず、年率換算では 2% 強でした。当時の二桁のインフレ率を考えると、これらの株を保有していた人々は実質的に損失を被ったことになります。対照的に、金は10年間の大半で年率30％のリターンをもたらし、インフレの継続に対する懸念が高まったため、10年末には500％以上急騰した。

金と株式市場のこの逆相関関係は、何十年もの間一貫しています。唯一の例外は、COVID-19パンデミックの期間中で、連邦準備制度理事会が経済に数兆ドルを注入し、世界中のほぼすべての資産クラスを支援し、金と株価が同じペースで上昇した。

トランプ大統領の不安定な関税政策の影響に対する懸念から市場は緊張状態が続くため、この関係は2025年も依然として当てはまる。金は引き続き史上最高値を更新しており、現在は1オンスあたり3,171ドルとなっている一方、ビットコインはS&P 500やハイテク株中心のナスダック100に遅れをとっている。

ビットコイン：ついに安全資産となるか？

今回は違うでしょうか？まず、いくつかの重要な前提を明確にする必要があります。たとえば、米国経済に対する信頼と自信の低下、あるいは連邦準備制度理事会による積極的な金利引き下げ政策により、ドルは下落する可能性があります。

パンドル氏は、今月初めの連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）で金利を据え置いたことについて「ジェイ・パウエル議長の発言から、ＦＯＭＣはインフレ抑制のために金利を引き上げるよりも、経済を支えるために金利を引き下げる可能性が高いと感じた」と述べた。

つまり、世界金融危機以来約15年間上昇傾向にあったドルが、反転する可能性があるということだ。

この場合、トレーダーがポートフォリオ内の米ドルの代わりに何を使用するかが問題になります。ソスニック氏は、他の通貨が注目を集める可能性もあると指摘し、「通貨取引では、常にA対Bだ」と述べた。ユーロは2025年にドルに対して4％近く上昇しており、主要通貨としては短期間で大きな動きであり、主要株価指数は米国の他の通貨を上回っているため、有力な候補となる可能性がある。しかし、ほとんどのアナリストは依然として欧州株の現在の上昇を信じることができないと感じており、ユーロがドルに取って代わると予想する人はほとんどいない。

つまり、議論は金対ビットコインに戻ります。楽観的になる理由と悲観的になる理由があります。より悲観的な見方をすれば、歴史的に見て、ビットコインは主張されているように価値の保存手段としてほとんど取引されていません。さらに、この資産に流入する新たな資金の大部分は、現地の法定通貨に対するヘッジではなく、超過リスク加重収益を求める米国の投資家から来ている。

明るい面としては、考慮する価値のある点がいくつかあります。まず、金に対する新たな需要のほとんどは、個人投資家からではなく、米ドルへのエクスポージャーを減らそうとしている世界の中央銀行から来ている。現在、個人投資家にとってポートフォリオに金を加えることがかつてないほど容易になっているため、彼らはそうしないことを選択しているようだ。彼らはヘッジツールとしてビットコインなど他のものを探すことを好むかもしれない。

しかし、ビットコインに対する新たな需要は、先進国以外の個人購入者から生まれる必要があるだろう。これは、暗号通貨投資経済全体の中では、成長しているものの、まだ小さな部分である。これは、投機手段としてではなく、ヘッジ手段としてビットコインを購入するためです。現地通貨のリスクを軽減するためにステーブルコインを購入している人も多いが、この分野へのアクセスがより民主化されるにつれて、両方の資産クラスの需要は高まる可能性があるが、時間がかかるかもしれない。ビットコインの強気な見方は、スタグフレーションの期間にドルが下落し、新興市場の投資家がビットコインをより価値の保存手段として見るようになる可能性があるというものだ。

しかし、経済が不確実な時期に入るにつれて、すべての投資家はポートフォリオに対して長期的な視点を持つ必要があります。確かに、1970 年代には金は株式を大幅に上回りましたが、1980 年代にはその役割が逆転しました。トレーダーがビットコインがデジタルゴールドと投機資産のハイブリッドとして機能する長期的な能力を持っていると確信しているなら、ビットコインは彼らにとって歓迎すべき選択肢となるかもしれない。