a16z: 暗号通貨基盤時代の終焉

a16zの暗号ポリシー責任者兼法務顧問、マイルズ・ジェニングスによる記事

編集：ルフィ、フォーサイトニュース

暗号資産業界は、財団モデルから脱却すべき時が来ています。ブロックチェーンネットワークの開発を支援する非営利団体である財団は、かつては業界を発展させるための法的に有効な手段でした。しかし今日、暗号資産ネットワークを立ち上げた創業者なら誰でも、「財団ほど足手まといになるものはない」と言うでしょう。財団がもたらす摩擦は、彼らがもたらす分散化の価値をはるかに上回っています。

米国議会による新たな規制枠組みの導入により、暗号通貨業界にはまれな機会が訪れました。それは、財団に別れを告げ、より優れたインセンティブ、説明責任、規模を備えた新しいシステムを構築することです。

本稿では、財団の起源と欠陥を探った後、暗号資産プロジェクトが財団構造を放棄し、新たな規制枠組みの助けを借りて一般的な開発会社を採用するようになった経緯を説明します。企業は資本配分、優秀な人材の獲得、市場の力への対応において優れており、構造的なインセンティブ適合性、成長、そしてインパクトを促進するためのより優れた手段であることを、一つずつ説明していきます。

巨大テック企業、巨大銀行、そして巨大政府に挑戦しようとする業界は、利他主義や慈善活動、あるいは漠然とした使命に頼ることはできません。規模拡大にはインセンティブが必要です。暗号通貨がその約束を果たしたいのであれば、もはや通用しない構造的な制約から脱却しなければなりません。

基礎はかつて必需品だった

暗号通貨業界が最初に財団モデルを選択した理由は何ですか?

暗号通貨の黎明期には、多くの創設者が非営利財団が分散化の促進に役立つと心から信じていました。財団は、ネットワークリソースの中立的な管理者として、トークンを保有し、直接的な商業的利益を伴わずにエコシステム開発を支援することが求められています。理論上、財団は信頼できる中立性と長期的な公共の利益を促進するのに理想的です。公平を期すために言うと、すべての財団が問題を抱えているわけではありません。例えば、イーサリアム財団はイーサリアムネットワークの発展に揺るぎない貢献を果たしており、そのチームメンバーは厳しい制約の中で困難かつ非常に価値のある仕事を成し遂げてきました。

しかし、時が経つにつれ、規制の動向と市場競争の激化により、財団モデルは当初の意図から逸脱するようになりました。状況はさらに複雑化しており、SEC（証券取引委員会）の「努力」に基づく分散化テストによって、創設者は自らが構築したネットワークへの参加を放棄、隠蔽、あるいは回避するよう促されます。競争の激化により、プロジェクトは財団を分散化への近道と見なすようになりました。このような場合、財団はしばしば一時的な対策となり、証券規制を回避するために権限と継続的な開発作業を「独立した」組織に移譲することになります。このアプローチは、法的な駆け引きや規制当局の敵対的な姿勢を背景に正当化されますが、財団の欠点はもはや無視できません。財団はしばしば一貫したインセンティブメカニズムを欠き、成長を最適化できず、中央集権的な管理を強化することができません。

議会の提案が「コントロール」に基づく成熟度フレームワークに移行したことで、財団の分離と虚構性はもはや必要ありません。このフレームワークは、創設者がその後の構築作業を放棄したり隠蔽したりすることなく、コントロールを放棄することを奨励します。また、「努力」に基づくフレームワークよりも、分散化をより明確に定義します。

圧力が緩和されるにつれ、業界はようやく一時的な対策から脱却し、長期的な持続可能性に適した構造へと移行できるようになります。財団は歴史的に役割を果たしてきましたが、もはや未来のための最良の手段ではありません。

財団インセンティブメカニズムの神話

支持者たちは、財団には株主が存在せず、ネットワークの価値を最大化することに集中できるため、財団の方がトークン保有者の利益とより合致していると主張している。

しかし、この理論は組織の実際の運営論理を無視しています。企業から株式インセンティブを排除しても、利益相反は解消されず、むしろ制度化されてしまうことが多いのです。営利目的を持たない財団は、明確なフィードバックループ、直接的な説明責任のメカニズム、そして市場制約を欠いています。財団の資金調達モデルはスポンサーシップモデルです。トークンは法定通貨で販売されますが、これらの資金の使途には、支出と成果を結び付ける明確なメカニズムが欠けています。

責任を負わずに他人のお金を使うと、最良の結果が得られることはほとんどないでしょう。

説明責任は企業構造に内在する特性です。企業は市場規律に従います。資本は利益追求のために支出され、財務実績（売上高、利益率、投資収益率）は、その取り組みの成功を客観的に測る指標となります。株主はこれらを用いて経営パフォーマンスを評価し、目標が達成されない場合には圧力をかけることができます。

対照的に、財団はしばしば、何の責任も負うことなく、無期限に赤字で運営されています。ブロックチェーンネットワークはオープンでパーミッションレスであるため、明確な経済モデルが欠如していることが多く、財団の活動や支出を価値獲得に結び付けることはほぼ不可能です。その結果、暗号財団は市場の現実から遮断されています。

財団メンバーをネットワークの長期的な成功と整合させることも課題の一つです。財団メンバーは企業従業員に比べてインセンティブが低く、報酬は通常、トークンと現金（財団トークンセールによる）で構成され、トークン、現金（株式セールによる）、株式の組み合わせではありません。つまり、財団メンバーのインセンティブは短期的なトークン価格の急激な変動の影響を受けやすいのに対し、企業従業員のインセンティブはより安定的で長期的なものです。この欠点に対処するのは容易ではありません。なぜなら、成功している企業は成長し、従業員に継続的に増加する福利厚生を提供している一方で、成功している財団はそうすることができないからです。そのため、インセンティブの整合性を維持することが困難になり、財団メンバーが外部の機会を求めることになり、潜在的な利益相反の懸念が生じる可能性があります。

財団に対する法的および経済的制約

財団にとっての問題は、歪んだインセンティブだけではありません。法的および経済的な制約も財団の活動能力を制限します。

多くの財団は、たとえネットワークに大きな利益をもたらす活動であっても、製品の開発や特定の商業活動を行うことが法的に禁止されています。例えば、ほとんどの財団は、たとえネットワークへのトラフィックを大幅に増加させ、トークンの価値を高める可能性があるとしても、営利目的の消費者向け事業の運営を禁じられています。

財団が直面する経済的な現実は、戦略的な意思決定にも歪みを生じさせています。財団は活動の直接的なコストを負担する一方で、その恩恵は拡散し、社会化されています。この歪みと明確な市場からのフィードバックの欠如が相まって、職員の給与、長期的な高リスクプロジェクト、そして明確な利益を追求する短期プロジェクトなど、資源の効率的な配分が困難になっています。

これは成功の秘訣ではありません。ネットワークの成功は、ミドルウェア、コンプライアンスサービス、開発者ツールなど、幅広い製品とサービスの開発にかかっており、市場規律に従う企業はこれらを提供することに長けています。イーサリアム財団がこれほどの進歩を遂げたとしても、営利企業であるコンセンシスが開発した製品やサービスがなければ、イーサリアムはより良い状態になると考える人がいるでしょうか？

財団の価値創造の機会はさらに制限される可能性があります。現在提案されている市場構造に関する法案は、トークンが中央集権的な組織から経済的に独立していることに焦点を当てており、ネットワークのプログラム的な運用から価値が生み出されることを求めています。これは、企業も財団も、FTXによるFTTの購入や、価格維持のための取引所の利益によるFTTのバーンといったオフチェーンの利益獲得活動を通じてトークンの価値を支えることはできないことを意味します。これらのメカニズムは、証券の特性である信頼依存性をもたらすため、これは合理的です。

財団の運営効率は低い

法的および経済的な制約に加え、財団は運営上の重大な非効率性を生み出す可能性があります。財団を運営した経験のある創設者なら誰でも、正式な分離要件を満たすために優秀なチームを分割するコストを知っています。プロトコル開発に携わるエンジニアは、通常、事業開発、マーケティング、アウトリーチの各チームと日々連携する必要がありますが、財団の構造下では、これらの機能は分離されています。

こうした構造的な課題に取り組む起業家は、しばしば理不尽な疑問に悩まされます。財団のスタッフは会社のスタッフと同じSlackチャンネルに参加できるのか？ 2つの組織でロードマップを共有できるのか？同じリモート会議に参加できるのか？実のところ、これらの疑問は分散化に実質的な影響を与えるものではなく、むしろ現実的なコストを伴います。相互に依存する機能間の人為的な障壁は、開発を遅らせ、調整を妨げ、最終的には製品の品質を低下させるのです。

財団は中央集権的な門番となる

多くの場合、暗号資産財団の役割は本来の使命から大きく逸脱しています。多くの事例が示すように、財団はもはや分散型開発に注力するのではなく、ますます多くの権限を与えられ、財務鍵、主要な運用機能、ネットワークのアップグレードを管理する中央集権的な役割へと変貌を遂げています。多くの場合、財団メンバーへの説明責任は欠如しています。トークン保有者によるガバナンスが財団理事に取って代わることができたとしても、それは企業の取締役会におけるプリンシパル・エージェントモデルを模倣しているに過ぎません。

さらに悪いことに、ほとんどの財団は設立に50万ドル以上の費用がかかり、大勢の弁護士や会計士と何ヶ月もかけて作業する必要があります。これはイノベーションを遅らせるだけでなく、スタートアップにとってもコストの負担となります。状況は悪化し、多くの弁護士が弁護士業務を放棄し、数十もの暗号通貨財団の理事として報酬を徴収するようになったため、海外の財団設立経験を持つ弁護士を見つけることがますます困難になっています。

言い換えれば、多くのプロジェクトは既得権益によって支配される一種の「影のガバナンス」に陥ることになります。トークンは名目上はネットワークの「所有権」を表すかもしれませんが、実際に舵取りをしているのは財団とその雇われた理事たちです。こうした構造は、より不透明なオフチェーン構造を支持するよりも、制御権を排除するオンチェーンでより説明責任のあるシステムを奨励する市場構造法案の提案とますます矛盾しています。信頼への依存を排除することは、それを隠すよりもはるかに消費者にとって有益です。義務的な情報開示義務は、現在のガバナンス構造の透明性を高め、プロジェクトに対し、説明責任を欠く少数の人々に制御権を与えるのではなく、制御権を放棄するよう強いる市場圧力を生み出すでしょう。

より良い、よりシンプルな代替案：企業

創設者がネットワーク上での継続的な取り組みを放棄したり隠したりする必要がなく、ネットワークが誰にも支配されないよう保証するだけで済むのであれば、財団はもはや必要ありません。これにより、ネットワークの長期的な発展を支援し、すべての参加者のインセンティブを一致させ、法的要件を満たす、より優れた構造への道が開かれます。

この新たな状況において、通常の開発会社は、ネットワークの継続的な構築と維持のためのより優れた手段となります。財団とは異なり、企業は資本を効率的に配分し、トークン以外の追加インセンティブを通じて優秀な人材を引きつけ、機能的なフィードバックループを通じて市場の力に対応できます。企業は、慈善的な資金や曖昧な義務に頼ることなく、成長とインパクトに構造的に整合しています。

もちろん、企業とそのインセンティブに関する懸念は根拠のないものではありません。企業の存在は、ネットワーク価値がトークンと企業の株式の両方に流れることを可能にするため、非常に複雑な問題を引き起こします。トークン保有者が懸念するのも無理はありません。企業がネットワークのアップグレードを設計したり、特定の特権を留保したりすることで、トークン価値よりも株式を優先する可能性があるからです。

提案されている市場構造法案は、分散化と管理の法定構造を通じて、これらの懸念に対する安全策を提供しています。しかしながら、特にプロジェクトが長期にわたって運営され、初期のトークンインセンティブが最終的に枯渇した場合、インセンティブの適合性を確保することは依然として不可欠です。さらに、企業とトークン保有者の間に正式な義務がないため、インセンティブの適合性に関する懸念は依然として残るでしょう。この法案はトークン保有者に正式な受託者義務を課しておらず、また、トークン保有者に企業に継続的な努力を要求するための強制力のある権利を与えていません。

しかし、これらの懸念は対処可能であり、財団の継続的な利用を正当化するには不十分です。また、これらの懸念はトークンに株式属性を付与することを要求するものでもなく、そうであれば通常の証券とは異なる規制上の扱いの根拠が弱まることになります。むしろ、これらの懸念は、契約上およびプログラム上の手段を通じて、執行力と影響力を損なうことなくインセンティブの適合性を実現するためのツールの必要性を浮き彫りにしています。

暗号通貨における既存ツールの新たな活用

良いニュースは、インセンティブ適合型ツールが既に存在していることです。暗号通貨業界でこれらのツールが普及していない唯一の理由は、SECの「努力」ベースの枠組みの下では、これらのツールの使用がより多くの監視の対象となるためです。

しかし、市場構造立法が提案する「管理権」に基づく枠組みの下では、以下の成熟したツールの力を十分に発揮することができます。

公益法人。開発会社は、公益法人として登録または転換することができます。公益法人は、利益を追求すると同時に、ネットワークの成長と健全性を支援するという特定の公益を達成するという二重の使命を担っています。公益法人は、たとえ短期的な株主価値の最大化につながらない場合でも、設立者にネットワークの成長を優先する法的柔軟性を与えます。

ネットワーク収益分配。ネットワークや自律分散型組織（DAO）は、ネットワーク収益を分配することで、企業にとって継続的なインセンティブ構造を構築・強化することができます。例えば、トークン供給量がインフレに連動するネットワークでは、インフレトークンの一部を企業に割り当てることで収益分配を実施し、同時に収益に基づく買い戻しメカニズムを組み込むことで、全体の供給量を調整することができます。適切に設計された収益分配メカニズムは、トークン保有者に価値の大部分を還元すると同時に、企業の成功とネットワークの健全性の間に直接的で永続的なつながりを生み出すことができます。

マイルストーントークンの権利確定。企業のトークンロックアップ（従業員や投資家が二次市場でトークンを売却することを禁止する譲渡制限）は、ネットワーク成熟度を示す重要なマイルストーンに紐付けられるべきです。これらのマイルストーンには、ネットワーク利用量の閾値、ネットワークアップグレードの成功、分散化対策、エコシステムの成長目標などが含まれます。現在の市場構造に関する法律では、そのようなメカニズムの一つとして、トークンが経済的に独立するまで（つまり、ネットワークトークンが独自の経済モデルを持つまで）、内部関係者（従業員や投資家など）による二次市場でのトークン売却を制限することが提案されています。これらのメカニズムにより、初期の投資家やチームメンバーは、ネットワークの構築を継続し、ネットワークが成熟する前に現金化することを避ける強いインセンティブを持つことができます。

契約上の保護。DAOは、トークン保有者の利益を損なうような方法でネットワークが悪用されることを防ぐため、企業と契約を交渉する必要があります。これには、競業避止条項、知的財産へのオープンアクセスを保証するライセンス契約、透明性義務、そしてネットワークに損害を与える不正行為があった場合にトークンを回収したり、さらなる支払いを停止したりする権利が含まれます。

プログラムによるインセンティブ。トークン保有者の保護は、ネットワーク参加者がプログラムによるトークン割り当てを通じて貢献に対してインセンティブを与えられることで強化されます。このインセンティブメカニズムは、参加者の貢献を支援するだけでなく、プロトコル層のコモディティ化（システム価値がクライアント層などの技術スタックの非プロトコル層に流れ込むこと）を防ぐ効果もあります。インセンティブ問題をプログラム的に解決することは、システム全体の分散型経済を強化するのに役立ちます。

これらのツールを組み合わせることで、財団よりも高い柔軟性、説明責任、永続性が提供され、DAO とネットワークが真の主権を維持できるようになります。

実装パス: DUNAとBORG

2 つの新しいスキーム (DUNA と BORG) は、基礎構造の煩雑さと不透明性を排除しながら、これらのソリューションを実装するための合理的な方法を提供します。

分散型非法人非営利団体（DUNA）

DUNAはDAOに法人格を与え、契約の締結、財産の保有、法的権利の行使といった、従来は財団が担ってきた機能を可能にします。しかし、財団とは異なり、DUNAは海外本部を設立したり、裁量権を持つ監督委員会を設置したり、複雑な税制を設計したりする必要はありません。

DUNAは、法的階層を必要としない法的権限を創設し、DAOの中立的な執行機関として機能します。この構造的なミニマリズムは、管理上の負担と中央集権的な摩擦を軽減すると同時に、法的透明性と分散性を高めます。さらに、DUNAはトークン保有者に、懸念が高まっている効果的な有限責任保護を提供することができます。

全体として、DUNA はネットワーク全体でインセンティブ互換のメカニズムを実施するための強力なツールを提供し、DAO が開発会社とサービス契約を締結し、トークンの回収、成果に基づく支払い、搾取行為からの保護を通じてそれらの権利を執行しながら、DAO の最終的な権限を保持できるようにします。

BORG（サイバネティック組織ツール）

自律的なガバナンスと運用のために開発されたBORGの技術により、DAOは現在財団によって担われている「ガバナンス上の利便性機能」（資金調達プログラム、セキュリティ委員会、アップグレード委員会など）の多くをチェーン上に移行することが可能になります。オンチェーン化することで、これらのサブストラクチャはスマートコントラクトのルールに基づいて透過的に運用できます。アクセス権限は必要に応じて設定されますが、説明責任のメカニズムはハードコードする必要があります。全体として、BORGのツールは信頼の前提を最小限に抑え、責任保護を強化し、税務的に最適化された構造をサポートします。

DUNAとBORGは連携して、財団のような非公式なオフチェーン機関から、より説明責任のあるオンチェーンシステムへと権力を移行させます。これは哲学的な選択であるだけでなく、規制上の利点でもあります。提案されている市場構造に関する法案では、「機能的、管理的、事務的、または部門的な行動」は、不透明な中央集権的な組織ではなく、分散型のルールベースのシステムを通じて処理されることが求められています。DUNAとBORGのフレームワークを採用することで、暗号プロジェクトや開発企業は妥協することなくこれらの基準を満たすことができます。

結論：一時的な対策に別れを告げ、真の地方分権化を歓迎する

財団は、規制の厳しい時代において暗号資産業界を導き、驚異的な技術革新と前例のないレベルの協力を促進してきました。多くの場合、他のガバナンス構造が機能不全に陥った際に、財団は重要なギャップを埋めてきました。そして、多くの財団は今後も繁栄を続けるでしょう。しかし、ほとんどのプロジェクトにとって、その役割は限定的であり、規制に対する一時的な解決策に過ぎません。

その時代は終わります。

新たな政策、変化するインセンティブ構造、そして業界の成熟度は、すべて同じ方向を指し示しています。それは、真のガバナンス、真のインセンティブ適合性、そして真のシステム化です。財団はこれらのニーズを満たすことができず、インセンティブを歪め、規模の拡大を阻害し、中央集権的な権力を強化しています。

システムの存続は、「善人」を信頼することではなく、各参加者の自己利益が全体の成功と意味のある形で結びついていることを保証することにかかっています。だからこそ、企業構造は何百年もの間、これほど成功を収めてきたのです。暗号業界にも同様の構造が必要です。つまり、公共の利益と民間企業が共存し、説明責任が組み込まれ、設計によって管理が最小限に抑えられているのです。

暗号通貨の次の時代は、一時的な解決策ではなく、拡張可能なシステム、つまり、真のインセンティブ、真の説明責任、真の分散化を備えたシステムの上に構築されます。